Przyznam szczerze, że nie mam zielonego pojęcia kto w sporze, który chcę opisać ma rację a kto ‘łowi ryby w mętnej wodzie’. Sytuacja wygląda tak, że albo Carson Block reprezentujący stronę internetową Muddy Waters ma rację i korporacja Sino-Forest jest gigantycznym oszustwem albo Carson Block jest giełdowym hochsztaplerem, który za pomocą pseudo-raportów analitycznych manipuluje kursem akcji, na których ma otwartą pozycję. W tym przypadku prawda nie może leżeć po środku. Nie w sytuacji, w której Carson Block pisze w swoim raporcie: Sino-Forest Corp. jest ojcem wszystkich oszustw związanych z chińskimi odwrotnymi przejęciami. Zawsze była oszustwem (…)

Tak jak Madoff, Sino-Forest jest rzadkim oszustwem popełnionym przez dużą, szanowaną instytucję.

Wall Street od jakiegoś czasu z uwagą śledziła oszustwa w odwrotnych przejęciach z udziałem chińskich spółek. Notowane na północnoamerykańskich giełdach firmy-wydmuszki przejmowały chińskie przedsiębiorstwa – co tak naprawdę oznaczało wejście chińskich firm na północnoamerykański rynek akcyjny bez problemów związanych z ofertą publiczną. Stąd nazwa – odwrotne przejęcia. Kilka razy okazało się, że dane finansowe chińskich spółek, które w ten sposób wkroczyły na giełdy w Nowym Jorku czy Toronto były sfałszowane a plany biznesowe, którymi spółki mamiły inwestorów okazywały się mirażami.

Powstały więc strony internetowe, których autorzy zajmowali się wykrywaniem tych przekrętów. Jedną z takich stron jest Muddy Waters. W czwartek 2 czerwca Muddy Waters opublikowała raport który wstrząsnął notowaniami Sino-Forest (ticker TRE). Kurs spółki spadł z około 17,5 dolarów kanadyjskich do 5 CAD (1 CAD – 1,02 USD) pomiędzy 2 a 3 czerwca. Kapitalizacja spółki skurczyła się z 4,3 mld CAD do 1,3 mld CAD. Wśród akcjonariuszy TRE znajdował się fundusz Johna Paulsona, który posiadał około 35 mln z 245 mln akcji TRE. Oznacza to, że w kilka dni fundusz stracił około 400 mln CAD.

Za Yahoo Finance

Za Yahoo Finance

Co ciekawe, Sino-Forest przed opublikowaniem raportu przez Muddy Waters był jednym z ulubieńców inwestorów stosujących krótką sprzedaż. Około 33% akcji TRE było sprzedanych krótko (dane na 31 maj 2011) przy średniej dla spółek z giełdy w Toronto na poziomie 5,7%.

To o tyle interesujące, że Muddy Waters nie jest niezależnym butikiem analitycznym lecz poza publikowaniem raportów rynkowych zajmuje się inwestycjami na rynku.

W disclaimerze ‘raportu’ można przeczytać: Powinno się założyć, że dniu publikacji tego raportu Muddy Waters (prawdopodobnie razem z członkami, partnerami, współpracownikami, konsultantami) razem z jej klientami/inwestorami posiada krótką pozycję na akcjach analizowanej spółki (lub opcjach na akcje) i w związku z tym zanotuje istotne zyski w przypadku spadku ceny akcji.

Muddy Waters zastrzegła także, że nie gwarantuje, iż przedstawione przez nią w raporcie informacje są prawdziwe, aktualne i kompletne. Zachowuje także prawo do zmiany opinii w kwestii ‘raportu’ bez informowania o tej zmianie.

Krótko mówiąc: Carson Block, który zajął krótką pozycję na akcjach spółki, uważa, że Sino-Forest jest wielkim oszustwem, przestawia na to dowody ale nie gwarantuje ich prawdziwości, aktualności i kompletności.

Spółka Sino-Forest odpowiedziała na oskarżenia Muddy Waters. Między innymi wyjaśniła, że oskarżenia Muddy Waters, że raportowane przez TRE przychody ze sprzedaży drewna w prowincji Yunnan wskazują konieczność wycinki drewna w ilości przekraczającej pozwolenia na wycinkę i przepustowość infrastruktury transportowej są wynikiem fundamentalnego niezrozumienia lub zmanipulowania raportowanych przez TRE informacji, które dotyczyły sprzedaży ‘stojącego’ drewna (a więc sprzedaży drzew rosnących w lesie – co nie wymaga wycinki).

Sino-Forest nie odnosi się jednak do wszystkich zarzutów Blocka. Nie wyjaśnia na przykład dlaczego większość swoich przychodów osiąga za pośrednictwem spółek zależnych, które w odniesieniu do spółki-matki pełnia zarówno rolę dostawców jak i odbiorców. Struktura organizacyjna TRE rzeczywiście przypomina trochę Enron z jego specjalnymi wehikułami.

Raport Muddy Waters zawiera kopie dokumentów, których część jest w języku chińskim. Stopień złożoności zagadnienia praktycznie uniemożliwia nie tylko indywidualnemu inwestorowi ale także profesjonalnemu analitykowi możliwość oceny racji jednej i drugiej strony. Zwłaszcza, że duża część sporu dotyczy tego czy TRE jest faktycznym właścicielem lasów, za których właściciela się podaje. Nie sądzę by bez audytu oryginalnych chińskich dokumentów możliwe było ustalenie kto ma rację a kto kłamie. Mimo tych wątpliwości rynek gwałtownie zareagował na raport Muddy Waters.

Jest wreszcie problem rzetelności Carsona Blocka. Jest on amerykańskim prawnikiem a jego jedyne doświadczenie z rynkiem finansowym związane jest z pracą w firmie ojca. Ten artykuł na Seeking Alpha rzuca bardzo dużo światła na etykę Blocka (dlaczego prowadzi aż 20 stron internetowych?). Przed opublikowaniem bardzo negatywnego raportu o innej chińskiej spółce miał zwrócić się do jej zarządu z propozycją napisania raportu (w domyśle: pozytywnego) za 300 000 USD. Po odrzuceniu tej oferty przez zarząd Orient Paper, Block stworzył raport miażdżący dla spółki.

Z drugiej strony, przynajmniej dwie chińskie firmy oskarżane wcześniej przez Muddy Waters przyznały się do oszustw i manipulowania sprawozdaniami finansowymi.

Polecam śledzenie tej sprawy ponieważ kumulują się w nim chyba wszystkie problemy rynku akcyjnego i sektora finansowego. Od etyki analityków poprzez łatwość ‘gotowania’ raportów finansowych po naiwność najbardziej renomowanych firm audytorskich.