Spokojnie, tytuł jest intelektualną prowokacją. Przede wszystkim, po tym jak wspólnymi siłami obaliliśmy teorię efektywnego rynku, wartość godziwa ma w inwestowaniu znaczenie bardziej jako ciekawostka niż poważny wskaźnik. Po drugie, sposób obliczania wartości godziwej na jakim zamierzam się oprzeć jest najprostszym z możliwych, niezwykle czułym na krótkoterminowe zmiany koniunktury, a przez to mało wiarogodnym.
Tym niemniej, ciągle pamiętając długie rozprawy analityczne uzasadniające poziom 1400 punktów na S&P na początku 2008 roku niskim wskaźnikiem cena/zysk (price/earnings, czyli P/E) stworzonym na podstawie wyników z 2007 roku, postanowiłem podzielić się z czytelnikami pewną informacją. Otóż, zysk firm z indeksu S&P 500 za ostatnie 4 kwartały kończące się 31 grudnia 2008 roku, raportowany jako zysk netto, z uwzględnieniem księgowych odpisów na utratę wartości aktywów i inwestycji – bez konsekwencji w przepływach pieniężnych, wyniesie około $28.75 na syntetyczną akcję indeksu. Przy niezwykle optymistycznym, dla drugiego w historii rynku niedźwiedzia, wskaźniku P/E na poziomie 15 wartość godziwa S&P 500 wyniesie około 435 punktów. Ustalmy wskaźnik P/E na bardziej typowym dla bessy poziomie 10 i otrzymamy… 290 punktów.
Tym niemniej, zarówno obecne zyski firm z indeksu S&P, który, przypominam, jest najpoważniejszym indeksem akcyjnym w USA, jak i prognozy tych zysków na 2009 rok stanowią bardzo silny argument na rzecz wstrzymania się z długoterminowymi inwestycjami na rynku akcyjnym. Po drugiej wojnie światowej zyski spółek z indeksu S&P 500 rosły średnio o 6% rocznie według badań, które przeprowadził Vitaliy Katsenelson. Aby zyski znajdowały się na linii długoterminowego historycznego trendu musiałyby być o ponad 61% wyższe niż są obecnie. Odchylenie zysków amerykańskich firm od trendu pokazuje poniższy rysunek:
Za WSJ
W gruncie rzeczy, IV kwartał 2008 roku był pierwszym w historii, w którym firmy z indeksu S&P zanotowały ujemny zysk na akcję. Howard Silverblatt, analityk indeksowy ze Standard & Poor’s ocenia, że zyski firm z indeksu S&P500 wyniosły w IV kwartale około -$10.44 na syntetyczną akcję indeksu i były negatywne (-$2.35) nawet po wykluczeniu korporacji finansowych z zestawienia. Komentarz Silverblatta: This is the worst; after the sixth quarter of negative growth, it will be the first quarter ever of negative earnings.
Sytuację zobaczymy jeszcze w czarniejszych barwach jeśli weźmiemy pod uwagę prognozy przyszłych zysków. W III kwartale 2009 roku zanualizowane zyski firm z S&P500 wynieść mają $14.16 (są to zyski typu trailing, czyli obejmujące ostatnie cztery kwartały z III kwartałem 2009 roku jako ostatnim). Zostawiam czytelnikom radość z obliczenia wartości godziwej indeksu dla tych zysków.
Nie mam zamiaru przekonywać tym tekstem, że S&P spadnie o kilkadziesiąt procent z obecnych poziomów. Chciałem raczej wskazać, że czynniki fundamentalne, nie przekreślają, dalszych, znaczących spadków indeksów.
Należy jednak pamiętać, że kierując się analizą fundamentalną indeksu, z uwzględnieniem wskaźnika cena/zysk, bierze się pod uwagę ‘wygładzone’ zyski, najczęściej z kilku ostatnich lat. Po drugie, istnieją pewne powody by sceptycznie podchodzić do zysków netto, uwzględniających odpisy księgowe, i w analizie używać zysków operacyjnych. Po trzecie należy pamiętać, że historycznie rynek byka zawsze zaczynał się przy relatywnie wysokim wskaźniku P/E ponieważ inwestorzy antycypowali poprawę sytuacji przedsiębiorstw w kolejnych kwartałach.
Related posts:
