Opublikowano doroczny list Warrena Buffeta do akcjonariuszy Berkshire Hathaway. Na ten list czekano z bardzo dużym zainteresowaniem. Po pierwsze dlatego, że rok 2008 był najgorszy w historii dla spółki odkąd dostała się pod zarząd obecnego kierownictwa i inwestorzy ciekawi byli tego w jaki sposób Buffet odniósł się do najgorszego w swojej karierze wyniku. Po drugie, sytuacja gospodarcza jest trudna i niestabilna co sprawia, że inwestorzy zainteresowani są opinią ludzi o reputacji Buffeta. Wybrałem kilka interesujących myśli jakie Buffet zawarł w liście.
W 2008 roku inwestorzy wszelkiego rodzaju wykrwawieni i zdezorientowani jak małe ptaszki zaplątane w grę w badmintona. The period was devastating as well for corporate and municipal bonds, real estate and commodities. By yearend, investors of all stripes were bloodied and confused, much as if they were small birds that had strayed into a badminton game.
W minionym roku nastąpił spadek aktywności biznesowej w tempie jakiego Buffet jeszcze nie widział. A freefall in business activity ensued, accelerating at a pace that I have never before witnessed. The U.S. – and much of the world – became trapped in a vicious negative-feedback cycle. Fear led to business contraction, and that in turn led to even greater fear.
Według Buffeta interwencje rządowe o gigantycznej skali mogą przynieść inflację w kolejnych latach. This debilitating spiral has spurred our government to take massive action (…) Economic medicine that was previously meted out by the cupful has recently been dispensed by the barrel. These once-unthinkable dosages will almost certainly bring on unwelcome aftereffects. Their precise nature is anyone’s guess, though one likely consequence is an onslaught of inflation.
Ratowanie systemu finansowego było jednak konieczne według Buffeta. Whatever the downsides may be, strong and immediate action by government was essential last year if the financial system was to avoid a total breakdown. Had that occurred, the consequences for every area of our economy would have been cataclysmic.
To co nas nie zabije – wzmocni nas. W XX wieku nie brakowało wyzwań, którym Ameryka zdołała sprostać. Nie inaczej będzie tym razem. Though the path has not been smooth, our economic system has worked extraordinarily well over time. It has unleashed human potential as no other system has, and it will continue to do so. America’s best days lie ahead.
Buffet przyznaje się do swoich pomyłek. Skromność, zdolność do samokrytyki i autoanalizy – to wyznacznik skutecznego inwestora. Tylko głupcy mylą krytyczne podejście do własnych działań ze słabością. During 2008 I did some dumb things in investments. I made at least one major mistake of commission and several lesser ones that also hurt. I will tell you more about these later. Furthermore, I made some errors of omission, sucking my thumb when new facto came in that should have caused me to re-examine my thinking and promptly take action.
Ludzie są w stanie spłacać kredyt jeśli wzięli go z myślą o spłacaniu go z aktualnych, a nie przyszłych, dochodów. Why are our borrowers – characteristically people with modest incomes and far-from-great credit scores – performing so well? The answer is elementary, going right back to Lending 101. Our borrowers Simple looked at how full-bore mortgage payments would compare with their actual – not hoped-for – income and then decided whether they could live with that commitment. Simply put, they took out a mortgage with the intention of paying it off, whatever the course of home prices.
Zaawansowane matematycznie modele historyczne powinny być traktowane ze sceptycyzmem. Investors should be skeptical of history-based models. Constructed by a nerdy-sounding priesthood using esoteric terms such as beta, gamma, sigma and the like, these models tend to look impressive. Too often, though, investors forget to examine the assumptions behind the symbols. Our advice: Beware of geeks bering formulas.
Buffet pomylił się w przewidywaniu cen ropy naftowej, ale uważa, że jej cena w przyszłości będzie wyższa niż obecnie. Without urging from Charlie or anyone else, I bought a large amount of ConocoPhillips stock when oil and gas prices were near their peak. I in no way anticipated the dramatic fall in energy prices that occurred in the last half of the year. I still believe the odds are good that oil sells far higher in the future than the current $40-$50 price. But so far I have been dead wrong. Even if prices should rise, moreover, the terrible timing of my purchase has cost Berkshire several billion dollars.
Derywaty są niebezpieczne. Derivatives are dangerous. They have dramatically increased the leverage and risks in our financial system. They have made it almost impossible for investors to understand and analyze our largest commercial banks and investment banks.
Zwiększenie przejrzystości na rynku derywatów nie jest wystarczającą ochroną systemu finansowego. Improved „transparency” – a favorite remedy of politicians, commentators and financial regulators for averting future train wrecks – won’t cure the problems that derivatives pose. I know of no reporting mechanizm that would come close to describing and measuring the risks in a huge and complex portfolio of derivatives. Auditors can’t audit these contracts, and regulators can’t regulate them.
Pierwsze prawo przetrwania na rynku dla zlewarowanych korporacji finansowych: jeśli masz coś zepsuć, to zrób to tak by zagrozić stabilności systemu. From this irritating reality comes The First Law of Corporate Survival for ambitious CEOs who pile on leverage and run large and unfathomable derivatives books: Modest incompetence simple won’t do; it’s mindboggling screw-ups that are required.
Buffet wyjaśnia także dlaczego zaangażował BH w transakcje derywatami mimo, że ma o tym rynku negatywną opinię: ponieważ uznał, że ma przed sobą okazję inwestycyjną. Considering the ruin I’ve pictured, you may wonder why Berkshire is a party to 251 derivatives contracts (other than those used for operational purposes at MidAmerican and the few left over at Gen Re). The answer is simple: I believe each contract we own was mispriced at inception, sometimes dramatically so. I both initiated these positions and monitor them, a set of responsibilities consistent with my belief that the CEO of Any large financial organization must be the Chief Risk Officer as well. If we lose money on our derivatives, it will be my fault.
Buffet wyjaśnia także, że ze względu na fakt, że to Berkshire Hathaway otrzymuje pełną płatność w chwili zawarcia kontraktu, to transakcje te pozbawione są ryzyka partnera (counterparty risk). Wskazuje także, że BH z reguły nie musi przedstawiać zabezpieczenia nawet wtedy, gdy rynek rusza przeciwko pozycji Berkshire.
BH ma otwarte opcje indeksowe typu put na indeksy S&P 500, FTSE 100, Euro Stoxx 50 i Nikkei 225 o wartości nominalnej 37.1 mld dolarów. Opcje te wygasają w latach 2019 -2028. Berkshire otrzymał 4.9 mld za wystawienie tych opcji. Ich ujemna wycena wynosi w tej chwili około -10 mld dolarów, według wyceny do rynku (mark-to-market).
Buffet jest zwolennikiem księgowania wartości inwestycji do rynku, choć zdaje sobie sprawę z wad takiego podejścia. We endorse mark-to-market accounting. I will explain later, however, why I believe the Black- Scholes formula, even though it is the standard for establishing the dollar liability for options, produces strange results when the long-term variety are being valued.
W ostatniej części listu znajduje się bardzo interesująca krytyka modelu Blacka-Scholesa w kontekście opcji długoterminowych, do której postaram się nawiązać w tym tygodniu.
Related posts:
