Andrzej Raczko, minister finansów w rządach Leszka Millera i Marka Belki, w artykule opublikowanym w Parkiecie entuzjastycznie prezentuje czytelnikom Plan Geithnera. Sam artykuł zawiera następującą czołówkę: Entuzjazm, z jakim rynki przyjęły plan Geithnera, wskazuje na wagę właściwego zaprojektowania pakietu pomocy dla sektora finansowego.
Muszę szczerze powiedzieć, że szokuje mnie nonszalancja, z jaką ten tekst został napisany. Andrzej Raczko niemal zupełnie pomija dwa kluczowe elementy Planu Geithnera: lewar finansowy oferowany prywatnym inwestorom przez FDIC oraz asymetryczność ekspozycji na straty i zyski, jaki występować będzie w relacjach prywatni inwestorzy/podatnik (reprezentowany przez rząd i FDIC). Opis kluczowego mechanizmu PPIP wygląda tak: Zostaną powołane fundusze inwestycyjne, które dokonają zakupu toksycznych aktywów na kwotę rzędu 1 biliona dolarów.
Fundusze mają być zarządzane przez prywatnych menedżerów, którzy zobowiązani są wnieść swój wkład do kapitału założycielskiego funduszy (około 30 miliardów dolarów). Reszta kapitału zostanie uzupełniona ze środków pozostałych z planu Paulsona (około 150 miliardów dolarów). Niezbędne środki do sfinansowania zakupu toksycznych aktywów zostaną podstawione w postaci długoterminowej pożyczki dostarczonej z pieniędzy systemu ochrony depozytów (około 800 miliardów dolarów).
Co prawda z opisu tego, wyedukowany w finansach, czytelnik jest w stanie wyciągnąć wniosek, że prywatni inwestorzy operować będą na dźwigni finansowej rzędu 1 do 6, ale za żadne skarby nie domyśli się, że ze względu na fakt, że cała kwota pożyczki od FDIC jest 100% ryzykiem FDIC, to prywatnym inwestorom w gruncie rzeczy zaproponowano opcję put na toksyczne aktywa. Wystawcą tej opcji jest amerykański podatnik. Kupującymi są prywatne fundusze. (Nie wiem skąd Pan Raczko wziął te 30 mld i 150 mld, wkład pieniężny prywatnych funduszy i rządu ma być jednakowy, następnie te pieniądze zostaną zlewarowane pożyczką od FDIC)
To właśnie ze względu na to, że mechanizm PPIP bardzo przypomina opcję put (asymetryczną na niekorzyść podatnika) Plan Geithnera tak bardzo przypadł do gustu Wall Street. Ponieważ, Andrzej Raczko nie zauważył powyższego mechanizmu, to zalet Planu Geithnera dopatrzył się w tym, że umożliwi on wyznaczenie dołka w wycenie toksycznych aktywów: Przejęcie ponad jednego miliarda toksycznych aktywów zmniejszy również ich podaż na rynku i tym samym da impuls do wzrostu ich cen. Zatem plan Geithnera wygeneruje minimalną cenę toksycznych aktywów i równocześnie powinien dać impuls do wzrostu tych cen.
Tutaj jednak Andrzej Raczko decyduje się na przyjęcie bardzo kontrowersyjnego założenia: Prywatni menedżerowie funduszy kupią aktywa toksyczne po odpowiednio niskiej cenie. Są zainteresowani wynegocjowaniem niskich cen, ponieważ muszą uzyskać zyski z zainwestowanych przez siebie kapitałów. Dodatkowo niska płynność rynków finansowych musiała spowodować niższą wycenę instrumentów finansowych od faktycznej długoterminowej ich wartości. Jeśli stanie się tak jak napisał Pan Raczko, to banki albo nie przystąpią do Planu Geithnera albo tuż po przystąpieniu do niego ogłoszą niewypłacalność i zostaną znacjonalizowane. Dlaczego? Ponieważ sprzedaż toksycznych aktywów po niskich cenach, bliskich cenom rynkowy, wymusi gigantyczne odpisy w amerykańskim systemie bankowym! Wiele toksycznych aktywów w bilansie banków wyceniane jest na 90c za $1 i więcej. Dotyczy to zwłaszcza aktywów oznaczonych jako ‘trzymane do zapadalności’. W przypadku tych aktywów często w ogóle nie dokonano żadnych odpisów aktualizacyjnych. Ponieważ rynek wycenia wiele z tych aktywów na 30c do 50c, to sprzedaż ich po takiej cenie spowoduje gigantyczne straty banków i konieczność dokapitalizowania ich.
Co ciekawe, istnieje taka ‘przewrotna’ interpretacja Planu Geithnera. Fundamentem tej hipotezy jest wypowiedź prezesa FDIC, która powiedziała, że sprzedaż przez banki toksycznych aktywów odbywać się będzie po konsultacji z regulatorami. Wielu analityków potraktowało tę wypowiedź jako sugestię, że banki zostaną zmuszone do sprzedaży toksycznych aktywów, a więc do zaksięgowania miliardów dolarów strat i zwrócenia się do rządu z prośbą o dokapitalizowanie. Taką możliwość podaje między innymi Henry Blodget.
Podobne zagadnienia omówiłem w tekstach: