Jeremy Grantham udostępnił kolejny kwartalny raport analityczny. Grantham zdecydował się przeanalizować sytuację na rynku surowców i towarów.  Rozważania Granthama można podsumować tak: trwający ponad stulecie długoterminowy trend spadku realnych cen surowców odwrócił się. Przyczyny tego zjawiska mają charakter fundamentalny i związane są ze wzrostem popytu (rosnąca liczba bogacącej się ludzkości) oraz napięciami podaży związanymi z ograniczoną wielkością dostępnych surowców.

Grantham przedstawia wyniki statystycznej analizy, pokazującej jak niskie jest prawdopodobieństwo by ceny surowców oddalone tak bardzo od linii trendu (jednostką jest odchylenie standardowe) ciągle pozostawały w długoterminowym trendzie.

Jaka jest moja opinia o wnioskach Granthama? Uważam, że prognozowanie długoterminowego wzrostu cen surowców (odwrócenia paradygmatu) jest zajmowaniem krótkiej pozycji na ludzkiej innowacyjności i kreatywności. To jest kluczowe dla zrozumienia krytyków wniosków Granthama. Te dwie cechy, innowacyjność i kreatywność, mają swoje granice, zwłaszcza w krótkim okresie, ale nie jestem przekonany, że już do nich dotarliśmy. Czas pokaże.

Zachęcam do lektury:

Jeremy Grantham Letter IQ 2011Najnowsze komentarze:

• Whiskeyjack – @ Trystero i Poszi
  nawiązując do pytania autora wyrazonego na końcu…
• Poszi – @karroryfer,

  AGW to nie jest teoria, tylko zestaw teorii. Można to…

• ktos – Ja mam pytanie luźno zwiazane z tematem: Zakładajac że zostanie…
• karroryfer – Nie jestem specjalistą od AGW ale mam jednak uwagę (do…
• xxx – @Mergiel
  Przy prywatyzowaniu wspólnego pastwiska też mogą się znaleźć hodowcy, którzy…
• Mergiel – To jest problem wspólnego pastwiska, którego nie da się sprywatyzować:…

Bardzo dobra postawa surowców i towarów w 2009 roku (z pewnymi wyjątkami, głównie z wyjątkiem gazu ziemnego) weszła już do świadomości inwestorów. Niezwykle łatwo jest podać kilka powodów takiego zachowania rynku:

• rynek odreagowuje gwałtowną przecenę z drugiej połowy 2008 roku
• rynek reaguje na ‘coś’ co uznaje za pierwsze symptomy odrodzenia gospodarczego
• surowce wydają się rynkowi dobrym zabezpieczeniem przed inflacją, której się spodziewa
• ceny surowców ‘pchane’ są do góry przez chińskie zakupy strategiczne

Moim zdaniem, pierwszy i ostatni czynnik mają najważniejsze znaczenie. Do tego w przypadku niektórych surowców (na przykład kawy) mamy do czynienia z naturalnymi czynnikami (nieudane zbiory, etc).

CNBC opublikowała prezentację poświęconą 10 najlepszym surowcom i towarom  w 2009 roku. Wyróżnione zostały (obok podałem wzrost od początku roku):

• benzyna bezołowiowa  – 79.1%
• miedź – 56.9%
• ropa naftowa – 48.3%
• sok pomarańczowy – 36.6%
• srebro – 35.6%
• cukier – 26.1%
• kawa – 23.5%
• soja – 20.6%
• olej opałowy – 20.6%
• nikiel – 19.2%

Wykres z zachowaniem najważniejszych towarów opublikował Bespoke. Jak widać, ‘na czerwono’ w 2009 roku znalazły się kukurydza, pszenica i gaz ziemny.

Za Bespoke

Warto zwrócić uwagę na sytuację na rynku ropy, gdzie po raz kolejny mamy do czynienia z niezwykłą gwałtownością ruchów. Najpierw, w drugiej połowie 2008 roku, ropa w kilka miesięcy zniosła kilkuletnią hossę na tym rynku a następnie wzrosła z $34 do $70 w czasie niemal sześciokrotnie krótszym niż w czasie hossy w latach 2004-2005.

Za Bespoke

• Whiskeyjack – @ Trystero i Poszi
  nawiązując do pytania autora wyrazonego na końcu…
• Poszi – @karroryfer,

  AGW to nie jest teoria, tylko zestaw teorii. Można to…

• ktos – Ja mam pytanie luźno zwiazane z tematem: Zakładajac że zostanie…
• karroryfer – Nie jestem specjalistą od AGW ale mam jednak uwagę (do…
• xxx – @Mergiel
  Przy prywatyzowaniu wspólnego pastwiska też mogą się znaleźć hodowcy, którzy…
• Mergiel – To jest problem wspólnego pastwiska, którego nie da się sprywatyzować:…

Jednym z najlepszych sposobów na zmierzenie bańki na jakiejś klasie aktywów finansowych jest sprawdzenie jak daleko rynkowa wycena tych aktywów oddaliła się od historycznej lub przed-spekulacyjnej  wyceny tych aktywów. W przypadku rynku nieruchomości, można tego dokonać analizując stosunek ceny nieruchomości do kosztów wynajmu nieruchomości (rocznych albo miesięcznych). W dużym uproszczeniu jest to odpowiednik stosowanego na rynku akcyjnym wskaźnika cena/zysk (naturalnie trzeba odliczyć amortyzację by uzyskać właściwy wskaźnik cena/zysk dla mieszkania).

Na blogu News N Economics zamieszczono wykres pokazujący współczynnik cena/koszty wynajmu (price/rent ratio) dla rynków nieruchomości w USA, Irlandii, UK, Hiszpanii i Niemiec od 1987 roku do pierwszego kwartału 2009 roku. Wykres pokazuje zmianę współczynnika przy zaindeksowaniu go do ’1′ w każdym w tych państw w 1997 roku.

News N Economics

Kilka uwag można poczynić do tego wykresu. Po pierwsze, nawet biorąc pod uwagę specyfikę niemieckiego rynku nieruchomości (przede wszystkim wpływ zjednoczenia Niemiec) warto zapytać czy w Niemczech, jako w jednym z tych państw nie były dostępne tanie kredyty możliwe dzięki niskim stopom procentowym. Oczywiście, w Niemczech także dostępne były tanie kredyty, nie doprowadziły jednak do powstania bańki na rynku nieruchomości w pierwszej dekadzie XXI wieku. Moim zdaniem to kolejny dowód na to, że czynniki monetarne nie były same w sobie stworzyć bańki spekulacyjnej – potrzebne były inne czynniki: psychologiczne (poziom apetytu na ryzyko), polityczne (polityka podatkowa, polityka promocji posiadania własnych domów), finansowe (deregulacja systemu finansowego, innowacje finansowe) i inne.

Wykres pokazuje nie tylko rozmiar bańki na rynkach nieruchomości ale także odległość jaka obecnie dzieli te rynki od stanu przed-spekulacyjnego. Warto przy tym pamiętać, że osiągnięcie równowagi wskaźnika cena/koszty wynajmu umożliwić mogą zarówno spadki cen jak i wzrosty czynszów (choć to ostatnie w okresie spadających lub znajdujących się w stagnacji dochodów ludności jest mało realne). Należy także zaakceptować idee, że rynek nieruchomości zmienił się pod wpływem bańki spekulacyjnej i akceptować będzie dużo wyższe wskaźniki cena/koszty wynajmu w przyszłości.

Najnowsze komentarze:

• Whiskeyjack – @ Trystero i Poszi
  nawiązując do pytania autora wyrazonego na końcu…
• Poszi – @karroryfer,

  AGW to nie jest teoria, tylko zestaw teorii. Można to…

• ktos – Ja mam pytanie luźno zwiazane z tematem: Zakładajac że zostanie…
• karroryfer – Nie jestem specjalistą od AGW ale mam jednak uwagę (do…
• xxx – @Mergiel
  Przy prywatyzowaniu wspólnego pastwiska też mogą się znaleźć hodowcy, którzy…
• Mergiel – To jest problem wspólnego pastwiska, którego nie da się sprywatyzować:…

Kończę właśnie lekturę 600 stronicowej monografii rynku ropy naftowej Nafta, władza, pieniądze Daniela Yergina. Czytam tę książkę po raz trzeci, tym razem w celach czysto naukowych (oraz po to by wyłapać błędy w tłumaczeniu). Zaznaczyłem sobie mnóstwo interesujących cytatów, ale dziś chciałbym pokazać czytelnikom bloga dwie niezwykle istotne kwestie.

To co stało się w 2008 roku na rynku ropy nie było tak bardzo wyjątkowe jak przedstawiają to media. Zdarzył się już na rynku ropy kilkumiesięczny spadek cen ropy o 70%. On także miał miejsce po gigantycznej hossie na tym rynku.

Po drugie, ceny ropy naftowej ustalane były kiedyś przez inny mechanizm niż obecnie. O cenach ropy decydowały kiedyś długoterminowe kontrakty. To się zmieniło na przełomie lat 70′ i 80′. Zmieniło się za sprawą OPEC. To kraje eksportujące ropę, chcąc w 100% wykorzystać panikę na rynku po I i II szoku naftowym przeszły na rynkowy system ustalania cen.

Dlatego, z pewną rezerwą należy traktować skargi państw eksportujących ropę na rynkowe mechanizmy wyceny ropy. Te mechanizmy są świetne gdy ropa jest droga, a państwa naftowe topią się w bogactwie. Gdy cena ropy spada, państwa naftowe zaczynają troszczyć się o stabilność rynku ropy i gospodarki światowej.

Przedstawiam więc kilka cytatów z książki Yergina. Obejmują okres od 1979 roku do 1986 roku. Z pewnością po zapoznaniu się z nimi, niejeden z czytelników odczuje coś w rodzaju deja vu…

Z końcem marca (1979 roku – T.) odbyła się konferencja OPEC. Ceny ropy wzrosły już o 30% a jej przetwory o 60%. Na konferencji zdecydowano, że kraje członkowskie mają walną rękę w podnoszeniu cen. Odrzucono wszelkie wnioski dotyczące limitów cenowych. O cenach miał decydować WYŁĄCZNIE WOLNY RYNEK, na którym miały miejsce dwa zjawiska (dowolne skoki cenowe dokonywane przez kraje naftowe i bezwzględne współzawodnictwo między kupującymi, którzy rozchwytywali każdą ilość ropy – T.)

***

Aby utrzymać się na powierzchni (po fali nacjonalizacji w latach 70′ – T.) firmy musiały się przeobrazić. Jeśli nie mogły być zintegrowanymi koncernami, stawały się firmami kupującymi i sprzedającymi, które nie były już zainteresowane długoterminowymi kontraktami, lecz zakupami w miejscu wydobycia (myślę, że to nieudolne tłumaczenie wyrażenia ‘spot’ – T.). Do końca 1979 roku w ten sposób sprzedawano nie więcej niż 10% wydobywanej ropy, pod koniec 1982 roku ponad 50% wydobycia.

***

Tak więc latem i jesienią 1979 roku światowy rynek ropy znajdował się w stanie głębokiej anarchii. Eksporterzy i pośrednicy zbijali fortuny, a konsumenci byli zmuszeni do płacenia coraz wyższej ceny. Kraje eksportujące ropę umacniały się w przekonaniu o swojej potędze.

***

Przez jakiś czas trwały jeszcze masowe zakupy ropy w obawie przed tym co mogłoby się jeszcze wydarzyć. Zakładano, że zapotrzebowanie będzie nadal wzrastać. Okazało się jednak, że fatalnie się mylono. W rzeczywistości zapotrzebowanie zaczęło spadać, co było wynikiem zarówno kampanii oszczędzania paliw, jak i kryzysu gospodarczego.

***

Dla OPEC zbliżał się dzień zapłaty. Jeszcze w 1977 roku kraje OPEC wydobywały łącznie dwie trzecie całej ropy w świecie niekomunistycznym. W 1982 roku wydobycie poza krajami OPEC było o milion baryłek większe niż wydobycie OPEC.

***

To, co nastąpiło, było nie mniej dramatyczne niż kryzys z lat 1973-1974 czy 1979-1981. Notowania na giełdzie nowojorskiej w ciągu zaledwie kilku miesięcy spadły o 70%, z 31,75 dolara za baryłkę w listopadzie 1985 roku do 10 dolarów.

Najnowsze komentarze:

• Whiskeyjack – @ Trystero i Poszi
  nawiązując do pytania autora wyrazonego na końcu…
• Poszi – @karroryfer,

  AGW to nie jest teoria, tylko zestaw teorii. Można to…

• ktos – Ja mam pytanie luźno zwiazane z tematem: Zakładajac że zostanie…
• karroryfer – Nie jestem specjalistą od AGW ale mam jednak uwagę (do…
• xxx – @Mergiel
  Przy prywatyzowaniu wspólnego pastwiska też mogą się znaleźć hodowcy, którzy…
• Mergiel – To jest problem wspólnego pastwiska, którego nie da się sprywatyzować:…

Pod poprzednim tekstem o cenach ropy naftowej rozwinęła się dyskusja o związkach pomiędzy notowaniami ropy a dolara. Jeden z komentatorów wskazywał, że spadek cen ropy był zamierzonym działaniem mającym na celu podnieść wartość dolara. Jako przesłankę do takiego rozumowania podawał korelację pomiędzy ropą a dolarem.

W związku z tą dyskusją miałbym kilka uwag. Po pierwsze, doszukiwanie się spisku w zachowaniu rynku nie jest najlepszą metodą analizowania sytuacji rynkowej. W odniesieniu do krytycznej oceny własnej strategii inwestycyjnej może przynieść fatalne skutki, gdyż ściąga z nas odpowiedzialność za ewentualne straty.

Po drugie, warto po raz kolejny przypomnieć, że korelacja nie oznacza związku przyczynowo-skutkowego. Dwie skorelowane ze sobą wartości mogą na siebie oddziaływać ale nie muszą. Idealnie skorelowane mogą być wyniki czwartoligowej drużyny piłkarskiej z Tarnowa i tygodniowe zwroty z rynku akcji w USA.

W przypadku dolara i ropy sytuacja jest w miarę prostsza ponieważ cena ropy dominowana jest w dolarach. Teoretycznie więc spadek wartości dolara do innych walut powinien automatycznie powodować wzrost ceny ropy w dolarach. W tym jednak założeniu to kurs dolara determinuje cenę ropy naftowej a nie na odwrót. To aspekt rozrachunkowy relacji pomiędzy kursem dolara a ceną ropy.

W drugim kontekście relacje pomiędzy cenami ropy a kursem walutowym rozpatruje się w szerszym, makroekonomicznym sensie za pomocą modeli ekonometrycznych. Wskazuje się, że relacja pomiędzy kursem walutowym, w tym kursem dolara, a ceną ropy naftowej może mieć charakter dwustronny ponieważ wysoka cena ropy naftowej jest historycznie skorelowana z obniżaniem się wartości walut krajów importujących ropę naftową.

Napisawszy to co powyżej, należy wreszcie stwierdzić, że sama korelacja pomiędzy dolarem a ropą nie jest tak oczywista jak mogłoby się wydawać . Powinien o tym przekonać czytelników poniższy wykres:

Za BNP Paribas

Jak wynika z wykresu korelacja pomiędzy ceną ropy na kursem dolara wyrażonym w euro nie jest wcale taka idealna jakby się to mogło wydawać. Obecnie dużo ważniejsze dla cen ropy jest zachowanie globalnych rynków akcyjnych. Silny i trwały ruch wzrostowy na tych rynkach powinien być oznaką nadchodzącego ożywienia gospodarczego a więc dokładnie tego czego cena ropy naftowej potrzebuje by rozpocząć trwałe wzrosty.

Najnowsze komentarze:

• Whiskeyjack – @ Trystero i Poszi
  nawiązując do pytania autora wyrazonego na końcu…
• Poszi – @karroryfer,

  AGW to nie jest teoria, tylko zestaw teorii. Można to…

• ktos – Ja mam pytanie luźno zwiazane z tematem: Zakładajac że zostanie…
• karroryfer – Nie jestem specjalistą od AGW ale mam jednak uwagę (do…
• xxx – @Mergiel
  Przy prywatyzowaniu wspólnego pastwiska też mogą się znaleźć hodowcy, którzy…
• Mergiel – To jest problem wspólnego pastwiska, którego nie da się sprywatyzować:…