Wczoraj zwróciłem uwagę na inspirującą dyskusję dwóch ekspertów od chińskiego sektora finansowego Carla Waltera z JP Morgan i Victora Shiha z Northwestern University. W dalszej części rozmowy Walter i Shih kontynuowali omawianie kwestii spektakularnego wzrostu akcji kredytowej i zastanawiali się jaki proces może doprowadzić do przesilenia.

Oto kilka myśli poruszonych w III części dyskusji:

• podaż pieniądza M2 wzrasta w ostatnich latach o  15%-25%
• wykreowana przez chiński rząd akcja kredytowa miała w ostatnich 2 latach rozmiar 30% PKB
• zachodnie media błędnie oceniają, że największym zmartwieniem chińskiego rządu jest inflacja i niepokoje społeczne, które może wywołać
• tym co nie pozwala spać chińskim władzom jest kryzys kredytowy (credit crunch), który zahamuje wzrost gospodarczy i ‘zabierze’ biznesowym elitom możliwość bogacenia się
• znakomita część chińskiego pakietu stymulacyjnego jest finansowana przez kredyty bankowe dla Local Government Financing Vehicles (LGFV) a nie deficyt budżetowy
• Shih ocenia wielkość tego zadłużenia na 11,4 bln RMB na koniec 2009 roku – chiński Bank Centralny ocenił całkowitą wielkość kredytów dla LGFV na 14,4 bln RMB na koniec 2010 roku, to jest około 38% chińskiego PKB
• Walter podkreśla, że spekulacyjna bańka na rynku nieruchomości jest tworzona między innymi przez przedsiębiorstwa państwowe, do których trafia pewna część akcji kredytowej i które nie mają co zrobić z gotówką
• Shih uważa, że katalizatorem kryzysu w Chinach może być odpływ kapitału z Chin, Walter dodaje, że tak długo jak zamożni Chińczycy mogą liczyć na wysokie stopy zwrotu w Chinach (na przykład na rynku nieruchomości) tak długo nie będą myśleć o transferze aktywów zagranicę

W ostatniej części dyskusji Walter i Shih zwracają uwagę na niewiarygodną księgowość chińskiego sektora bankowego oraz nieefektywność chińskiego modelu władzy:

• nie spłacane i przedterminowe kredyty (NPL – non performing loans) nie są rzetelnie raportowane, są przenoszone z bilansów banków albo dochodzi do ‘wymuszonej’ restrukturyzacji, która najczęściej polega na rolowaniu kredytu
• Walter i Shih odrzucają jednak scenariusz nieuchronnego i natychmiastowego upadku
• Walter spodziewa się spowolnienia wzrostu gospodarczego w Chinach, w który w połowie kreowany jest przez inwestycje możliwe dzięki zmasowanej akcji kredytowej – ponieważ te inwestycje nie są efektywne należy się spodziewać ograniczenia wzrostu gospodarczego przy stagnacji sektora eksportowego
• Shih podkreśla, że siła przetargowa poszczególnych grup interesu we władzach Chin (na przykład sektora energetycznego czy transportowego) uniemożliwia działania reformatorskie, które zagrażają pomyślności tych grup interesu
• Shih zauważa także, że przez inflację realne dochody 80%-90% chińskiego społeczeństwa niewiele wzrosły w ostatnich 5 latach, to grupa najzamożniejszych Chińczyków najmocniej odczuła wzrost zamożności – należy się spodziewać, że ten mechanizm ograniczy rolę konsumpcji w kreowaniu wzrostu PKB

Najnowsze komentarze:

• Whiskeyjack – @ Trystero i Poszi
  nawiązując do pytania autora wyrazonego na końcu…
• Poszi – @karroryfer,

  AGW to nie jest teoria, tylko zestaw teorii. Można to…

• ktos – Ja mam pytanie luźno zwiazane z tematem: Zakładajac że zostanie…
• karroryfer – Nie jestem specjalistą od AGW ale mam jednak uwagę (do…
• xxx – @Mergiel
  Przy prywatyzowaniu wspólnego pastwiska też mogą się znaleźć hodowcy, którzy…
• Mergiel – To jest problem wspólnego pastwiska, którego nie da się sprywatyzować:…

Niemal godzinna dyskusja o chińskim sektorze bankowym, którą możecie obejrzeć poniżej była dla mnie jedną najciekawszych i najbardziej inspirujących rzeczy, które w sierpniu znalazłem w Internecie. Carl Walter z JP Morgan i Victor Shih z Northwestern University dysponują spektakularną wiedzą o chińskim sektorze bankowym.

Z drugiej strony, podczas oglądania dyskusji cały czas kołatała mi w głowie myśl, którą najlepiej ubrał w zdanie jeden z komentatorów na blogu na Naked Capitalism: W Chinach rząd sprawuje pełną kontrolę nad bankami. W USA banki sprawują pełną kontrolę nad rządem. Z czego się cieszycie Panie Walter i Shih?

Najważniejszą rzeczą do zapamiętania z tej dyskusji jest liczba 98. Dokładnie 98% aktywów sektora finansowego kontroluje chiński rząd. Dlatego przedstawianie chińskiego modelu gospodarczego, z jego dynamicznym wzrostem, jako dowodu na sukces polityki wolnorynkowej jest szczytem ignorancji. Chiński rząd sprawuje pełną kontrolę na polityką kredytową, od wyznaczania stóp procentowych (w tym maksymalnego oprocentowania depozytów bankowych!) do konkretnych decyzji kredytowych na poziomie poszczególnych wniosków o inwestycje przemysłowe, mieszkaniowe czy infrastrukturalne.

Walter i Shih zwracają uwagę na kilka innych interesujących faktów:

• należy się spodziewać globalnych reperkusji potencjalnych problemów w chińskim sektorze finansowym ponieważ chińskie banki notowane są na giełdzie i znajdują się w portfelach ‘zachodnich’ funduszy inwestycyjnych i prowadzą operacje finansowe na całym świecie (ryzyko kontrahenta)
• skala poluzowania ilościowego (quantitative easing) w Chinach jest kompletnie ignorowana i być może to Bank Centralny Chin ponosi większą odpowiedzialność za wzrost cen surowców niż FED
• rekapitalizowanie chińskich banków zawsze przybierało formę drukowania pieniędzy
• Chiny są państwem o relatywnie dużej głębokości finansowej, relatywnie do chińskiego PKB per capita stosunek wartości aktywów finansowych do PKB jest wysoki (str.29)
• sytuacja, w której chiński rząd pozwala na to by z chińskim bankiem stało się to co z Lehman Brothers jest zupełnie wykluczona

W drugiej części Walter i Shih zwracają uwagę na kilku kluczowych faktów:

• w 2009 roku chińskie banki otrzymały ‘nakaz’ finansowania wszystkich inwestycji w środki trwałe zatwierdzonych przez komisję planowania (NDRC)
• poziom zadłużenia chińskich władz lokalnych jest drastycznie zaniżony (a wraz z nich poziom długu publicznego) ponieważ w inwestycjach infrastrukturalnych nie uczestniczą same władze lokalne lecz utworzone przez nie specjalne wehikuły inwestycyjne –   Local Government Financing Vehicles (LGFV), które mają status korporacji
• dekonsolidacja budżetu centralnego (wypchnięcie dużej części wydatków z Ministerstw Finansów) do władz lokalnych, agencji rządowych i banku z jednej strony pomaga elitom partyjnym i biznesowym zachowywać ufność w kompetencje rządu, a z drugiej strony ułatwia ukrywanie niespłacanych kredytów
• Chińczycy rozwiązali jeden z problemów stymulowania gospodarki (długi okres pomiędzy przygotowaniem projektów inwestycyjnych a ich realizacją) w ten sposób, że w 2009 zatwierdzali gotowe projekty, które w poprzednich latach nie uzyskały finansowana – rzecz w tym, że projekty te nie uzyskały finansowania z jakiś powodów
• wiele z tych inwestycji będzie nie będzie dysponować przepływami pieniężnymi wystarczającymi na obsługę długu
• oparcie chińskiej gospodarki o konsumpcję wewnętrzną jest o tyle trudne, że chiński wzrost gospodarczy finansowany jest depozytami chińskich gospodarstw domowych

Najnowsze komentarze:

• Whiskeyjack – @ Trystero i Poszi
  nawiązując do pytania autora wyrazonego na końcu…
• Poszi – @karroryfer,

  AGW to nie jest teoria, tylko zestaw teorii. Można to…

• ktos – Ja mam pytanie luźno zwiazane z tematem: Zakładajac że zostanie…
• karroryfer – Nie jestem specjalistą od AGW ale mam jednak uwagę (do…
• xxx – @Mergiel
  Przy prywatyzowaniu wspólnego pastwiska też mogą się znaleźć hodowcy, którzy…
• Mergiel – To jest problem wspólnego pastwiska, którego nie da się sprywatyzować:…

National Employment Law Project przygotował interesujący raport analizujący zmiany na amerykańskim rynku pracy w czasie ostatniej recesji i odrodzenia. Badacze zajęli się zmianami zatrudnienia w trzech segmentach rynku pracy wyodrębnionych na podstawie mediany zarobków.

Wyodrębniono trzy segmenty*:

• niskie wynagrodzenia – mediana stawki godzinowej od $7,5 do $13,5
• średnie wynagrodzenia – mediana stawki godzinowej od $13,5 do $20,7
• wysokie wynagrodzenia – mediana stawki godzinowej od $20,7 do $53

Co się okazało? W czasie recesji najmocniej zredukowana etaty w segmencie średniego wynagrodzenia – utracono 9,5% wszystkich etatów sprzed recesji. W I segmencie było to utracono 3,4% etatów a w III segmencie 2,9%.

W czasie odrodzenia najwięcej etatów powstało w segmencie niskiego wynagrodzenia – stworzono 3,2% wszystkich etatów z początku odrodzenia. W II segmencie odbudowano 1,2% etatów, w III segmencie utracono dalsze 1,2% miejsc pracy – w czasie odrodzenia gospodarczego.

Powyższe dane podsumowuje tabela:

Za National Employment Law Project

Te same dane w ujęciu liczbowym przedstawia wykres poniżej:

Za National Employment Law Project

Warto zestawić te informacje z danymi o nowych miejscach pracy w okresie 2001-2008:

Za National Employment Law Project

Z powyższych danych wyłania się pesymistyczny obraz gospodarki, która na przestrzeni całej dekady utraciła około 3,5 mln miejsc pracy w segmencie średnich wynagrodzeń.

Warto także zwrócić uwagę na zmiany mediany wynagrodzeń w okresie 2008-2011. Dla wszystkich segmentów, mediana realnych wynagrodzeń spadła o 0,6%, dla najniższego segmentu o 2,3%. Czy to wygląda na presję inflacyjną?

Za National Employment Law Project

* W I segmencie znaleźli się na przykład sprzedawcy w handlu detalicznym, kasjerzy, kelnerzy, etc. W II segmencie znaleźli się na przykład operatorzy maszyn, księgowi, managerowie niższego szczebla, nauczyciele, etc. III segment zawierał na przykład pracowników IT, pielęgniarki, managerów, inżynierów, etc. Szczegółowe zestawienie znajdziecie na stronie 3 podsumowania.

Najnowsze komentarze:

• Whiskeyjack – @ Trystero i Poszi
  nawiązując do pytania autora wyrazonego na końcu…
• Poszi – @karroryfer,

  AGW to nie jest teoria, tylko zestaw teorii. Można to…

• ktos – Ja mam pytanie luźno zwiazane z tematem: Zakładajac że zostanie…
• karroryfer – Nie jestem specjalistą od AGW ale mam jednak uwagę (do…
• xxx – @Mergiel
  Przy prywatyzowaniu wspólnego pastwiska też mogą się znaleźć hodowcy, którzy…
• Mergiel – To jest problem wspólnego pastwiska, którego nie da się sprywatyzować:…

Sytuacja polityczna w USA nie pozwala na sensowne prognozowanie tego czy w USA dojdzie do technicznego zdarzenia kredytowego (technical default) czy nie. Inwestorzy na Intrade zakładają 10% prawdopodobieństwo podniesienia limitu długu do 31 lipca 2011 i 75% prawdopodobieństwo podniesienia limitu długu do 31 sierpnia 2011 roku.

Dużo większe jest prawdopodobieństwo obniżenia ratingu kredytowego USA z AAA. Standard & Poor’s ocenia, że istnieją 50% prawdopodobieństwo obniżenia ratingu USA w najbliższych trzech miesiącach. Jakie będą tego konsekwencje?

To zależy od reakcji instytucji finansowych. Utrata przez USA ratingu AAA wstrząśnie globalnym rynkiem finansowym ponieważ amerykańskie papiery skarbowe stanowią 59% wszystkich obligacji skarbowych z ratingiem AAA. Pozostałe 41% przypada na:

• Niemcy – 10%
• Francja – 9%
• Wielka Brytania – 8%
• Kanada – 5%
• Australia, Austria, Holandia, Luksemburg, Szwajcaria, Norwegia, Dania, Szwecja, Finlandia, Singapur i Hong Kong – 9%

Największe rynki obligacji skarbowych pokazuje poniższe zestawienie:

Za Nomura

Utrata przez USA ratingu AAA nie musi jednak oznaczać zmasowanej wyprzedaży amerykańskich obligacji i wzrostu ich rentowności. Pokazuje to przykład Japonii, która rating AAA utraciła w 2001 roku. Co działo się z rentownością japońskich obligacji?

Za Market Beat

Tak więc utrata przez USA ratingu AAA nie musi oznaczać wyprzedaży na rynku obligacji. Tym bardziej, że sytuacja na rynku wskazuje, że amerykańskie obligacje są traktowane przez inwestorów jako bezpieczna przystań na wypadek obniżenia ratingu lub technicznego zdarzenia kredytowego – tak uważa Thomas Simons z Jefferies & Co. Dziś, przy 2% spadku indeksu S&P 500 rentowność 10 – letnich obligacji wzrosła o 2 punkty bazowe do poziomu 2,98%.

Z technicznego punktu widzenia, obniżenie ratingu USA może wywołać największe wstrząsy na rynku repo, sektorze funduszy rynku pieniężnego i rynkach kredytowych, na których amerykańskich obligacji używano jako zabezpieczenia. W tym jednak przypadku kluczowe znaczenie będzie mieć reakcja uczestników rynku, w tym Rezerwy Federalnej oraz izb obrachunkowych. Jeśli bank centralny zapewni płynność a standardy wyceny zabezpieczeń zostaną obniżone to utrata ratingu AAA może nie wywołać poważnych reperkusji. Wszystko zależy od tego z jakim sentymentem rynki podejdą do tej decyzji.

Dużo poważniejsze konsekwencje może mieć techniczne zdarzenie kredytowe.

Najnowsze komentarze:

• Whiskeyjack – @ Trystero i Poszi
  nawiązując do pytania autora wyrazonego na końcu…
• Poszi – @karroryfer,

  AGW to nie jest teoria, tylko zestaw teorii. Można to…

• ktos – Ja mam pytanie luźno zwiazane z tematem: Zakładajac że zostanie…
• karroryfer – Nie jestem specjalistą od AGW ale mam jednak uwagę (do…
• xxx – @Mergiel
  Przy prywatyzowaniu wspólnego pastwiska też mogą się znaleźć hodowcy, którzy…
• Mergiel – To jest problem wspólnego pastwiska, którego nie da się sprywatyzować:…

Specjalna ramka z aktualnym kursem franka szwajcarskiego na głównej stronie Pulsu Biznesu, artykuły na głównej stronie Gazeta.pl – ekspozycja polskiego rynku kredytów hipotecznych wkroczyła do ‘mainstreamu’. Czy problem rzeczywiście jest poważny?

Kurs franka szwajcarskiego zbliża się do poziomu 3,5 zł. To około 50% powyżej średnich poziomów z lat 2007-2008.  Tymczasem dane z Biura Informacji kredytowej wskazują, że odsetek zagrożonych kredytów (opóźnienie w spłacie przekraczające 30 dni) wśród walutowych kredytów hipotecznych wynosi 1,5%. Analogiczny wskaźnik dla kredytów złotówkowych wynosi 2,2%.

Jak informuje Puls Biznesu, nawet kredyty walutowe z 2008 roku (średni kurs CHF na poziomie 2,2 zł) mają bardzo niski wskaźnik zagrożonych kredytów – 1,8%, przy wskaźniku dla kredytów złotówkowych z tego okresu na poziomie 3,3%.

Na razie, nawet przy kursie CHF w okolicach 3,5 zł nie ma więc problemu ze spłacalnością kredytów we frankach szwajcarskich. Bartosz Pawłowski z BNP Paribas podkreślił, że Polacy okazali się bardzo zdyscyplinowanymi kredytobiorcami hipotecznymi. Dodał jednak: problem polega na tym, że kredytobiorcom nie zostaje zbyt wiele pieniędzy na inne wydatki. To całkiem rozsądna uwaga. Nawet jeśli nie zobaczymy masowych problemów ze spłacalnością kredytów to wzrost rat kredytowych to 10%,20% czy 30% wzrost wysokości rat kredytowych będzie negatywnie oddziaływać na wydatki konsumpcyjne.

Drugą kwestią jest problem zatopionych hipotek, czyli kredytów hipotecznych, których wartość (wskutek wzrostu wartości franka szwajcarskiego) jest wyższa niż wartość nieruchomości. Jak pokazała symulacja Nomura, którą wykorzystałem w tekście Jak bardzo ryzykowne są kredyty we frankach? duża część kredytobiorców, którzy brali kredyt walutowy w 2007, 2008 i 2009 roku ma obecnie więcej kredytu do spłacenia niż wynosiła jego oryginalna wartość. Wskutek marazmu lub spadku cen nieruchomości, część kredytobiorców, których kredyt finansował 100% wartości nieruchomości, ma do spłacenia więcej niż wynosi aktualna wartość nieruchomości.

Za NBP

Nie posiadam dokładnych danych dotyczących odsetku walutowych kredytów hipotecznych, które znajdują się ‘pod wodą’. Analiza kursu CHF/PLN oraz cen nieruchomości wskazuje, że może chodzić o dużą część kredytów walutowych z lat 2007-2009.

Poniższy wykres pokazuje natomiast, że może to być istotna część wszystkich kredytów walutowych ponieważ na lata 2007-2008 przypadł boom na walutowe kredyty hipoteczne.

Za NBP

Rzecz w tym, że polskie prawo (kredytobiorca odpowiada całym majątkiem za kredyt hipoteczny) praktycznie wyklucza zjawisko ‘strategicznej niewypłacalności’. Problem znajdujących się pod wodą kredytów hipotecznych może więc oddziaływać na mobilność zawodową Polaków oraz podaż na rynku wtórnym. Moim zdaniem, nieruchomości z kredytami hipotecznymi ‘pod wodą’ raczej nie będą trafiały na rynek. Jakie jest Wasze zdanie?

Dopisane: Proszę zwrócić uwagę na dyskusję pod tekstem, przede wszystkim, informację (podaną przez ‘kkk’) o tym, że różnice w jakości kredytów złotówkowych i walutowych są w dużej części wynikiem przewalutowan kredytów walutowych na złote po wystapieniu istotnych opóźnień w spłacie kredytu albo innych przesłanek utraty jego wartości. Po uwzględnieniu tego mechanizmu różnice w jakości tych dwóch grup kredytów znikają, co dalej falsyfikuje opinię o ‘szczególnie dużym’ ryzyku związanym z kredytami walutowymi.

Najnowsze komentarze:

• Whiskeyjack – @ Trystero i Poszi
  nawiązując do pytania autora wyrazonego na końcu…
• Poszi – @karroryfer,

  AGW to nie jest teoria, tylko zestaw teorii. Można to…

• ktos – Ja mam pytanie luźno zwiazane z tematem: Zakładajac że zostanie…
• karroryfer – Nie jestem specjalistą od AGW ale mam jednak uwagę (do…
• xxx – @Mergiel
  Przy prywatyzowaniu wspólnego pastwiska też mogą się znaleźć hodowcy, którzy…
• Mergiel – To jest problem wspólnego pastwiska, którego nie da się sprywatyzować:…