Porcja linków na niedzielę:

Willem Buiter i Ebrahim Rahbari z Citigroup nakreślili pięć scenariuszy rozwiązania problemów budżetowych i zadłużeniowych w USA. Szanse podniesienia limitu zadłużenia na czas i zatwierdzenia rzetelnego, ponadpartyjnego programu sanacji fiskalnej określili na 1%. W raporcie Citigroup znajduje się interesująca informacja o historycznym przykładzie obniżenia zadłużenia USA. Pomiędzy 1946 a 1974 roku dług jako procent PKB spadł w USA ze 121% do 32%. Z 89 punktów procentowych redukcji:

• 53 przypadło na wzrost realnego PKB
• 56 na inflację
• -20 na bilans budżetowy

Proszę zwrócić uwagę, że USA zanotowały gigantyczną obniżkę wskaźnika zadłużenia bez hiperinflacji a nawet bardzo wysokiej inflacji (inflacja nie przekraczała 10%) i bez systematycznej nadwyżki budżetowej.

Na blogu CXO Advisory Group bardzo ciekawe porównanie prostych strategii inwestycyjnych opartych o 200 sesyjną średnią kroczącą, 40 tygodniową średnią kroczącą i 10 miesięczną średnią kroczącą.

Olbrzymie zainteresowanie wzbudziło w ubiegłym tygodniu umieszczenia dwóch piłkarzy Realu Madryt, Ronaldo i Kaki, jako zabezpieczenia pożyczki z Europejskiego Banku Centralnego przez  Bankia – hiszpańską grupę banków oszczędnościowych (savings bank). Formalnie, zabezpieczeniem jest Collateralised Loan Obligation, w skład której wchodzi pożyczka dla Realu Madryt na zakup piłkarzy. Nie rozumiem skąd tyle medialnego szumu wokół tego wydarzenia? W Polsce od lat 90’ karty zawodnicze były traktowane jak alternatywne aktywa finansowe.

Freakonomics zwraca uwagę na najnowsze badania analizujące wpływ wagi samochodu na ryzyko obrażeń w wypadku drogowym. Michael Anderson i Maximilian Auffhammer obliczyli, że zwiększenie wagi samochodu o 1000 funtów (450 kilogramów) zwiększa ryzyko śmierci w drugim pojeździe o 47% w stosunku do scenariusza bazowego.

Przez kilka lat po kryzysie naftowym, średnia waga samochodów w USA spadła z 4100 funtów do 3200 funtów. W 2005 roku, po latach boomu na samochody typu SUV i pickupy ta wartość powróciła do poziomu z 1975 roku. Anderson i Auffhammer szacują zewnętrzne koszty, związane ze zwiększoną liczbą ofiar, większej wagi amerykańskiej floty samochodowej na 93 mld USD rocznie.

Sprawa jest fascynująca ponieważ korzyści ze zwiększonej wagi samochodu są wewnętrzne (dotyczą kierowcy i pasażerów większego samochodu, który jest bezpieczniejszy) a koszty związane ze zwiększeniem wagi samochodu są zewnętrzne (dotyczą pieszych, motocyklistów oraz kierowców i pasażerów innych samochodów). Ciężki samochód to klasyczny przykład negatywnych efektów zewnętrznych. Ekonomia zna sposoby na ‘uwewnętrznienie’ kosztów zewnętrznych. Nie są one jednak lubiane.

Interesujący tekst w Financial Times o jednym z największych serwisów randkowych: match.com i o tworzeniu algorytmu łączącego ze sobą użytkowników.

Bardzo analityczny tekst o czynnikach demograficznych determinujących rynek nieruchomości w USA. Poza samym przyrostem demograficznym (z opóźnieniem) warto zwracać uwagę na trendy w kreacji nowych gospodarstw domowych i przeciętnej wielkości gospodarstwa domowego.

Wykres dnia, przeciętne alokacje aktywów w funduszach emerytalnych w różnych państwach na świecie:

Za OECD

• Whiskeyjack – @ Trystero i Poszi
  nawiązując do pytania autora wyrazonego na końcu…
• Poszi – @karroryfer,

  AGW to nie jest teoria, tylko zestaw teorii. Można to…

• ktos – Ja mam pytanie luźno zwiazane z tematem: Zakładajac że zostanie…
• karroryfer – Nie jestem specjalistą od AGW ale mam jednak uwagę (do…
• xxx – @Mergiel
  Przy prywatyzowaniu wspólnego pastwiska też mogą się znaleźć hodowcy, którzy…
• Mergiel – To jest problem wspólnego pastwiska, którego nie da się sprywatyzować:…

Zastanawiam się ilu z Was zadało sobie takie pytanie: jak to się dzieje, że poważne, mainstreamowe media histerycznie ostrzegają, że już tylko dni dzielą Stany Zjednoczone od bankructwa, od katastrofy a rentowność 10 letnich amerykańskich obligacji wynosi około 2,95% czyli 80 punktów bazowych poniżej poziomu z lutego 2011 roku? Największy, najbardziej płynny rynek obligacji na świecie tkwi w zaprzeczeniu?

Niekoniecznie. Od niepodniesienia limitu zadłużenia do 2 sierpnia 2011 do zdarzenia kredytowego (uważam, że słowo ‘bankructwo’ to histeryczne określenie na spóźnienie się USA z płatnościami) na długu USA jest bardzo daleka droga. Dlaczego?

Przede wszystkim dlatego, że Departament Skarbu po uczynieniu obsługi zadłużenia priorytetem wydatkowym może przez wiele tygodni unikać zdarzenia kredytowego. Płatności odsetek od amerykańskiego długu wynoszą około 30 mld USD miesięcznie. Dochody budżetowe budżetu (z podatków) to około 180 mld USD miesięcznie. Co prawda, USA będzie musiała także wykupywać zapadający dług (nawet 500 mld USD w sierpniu) ale sekundę po wykupieniu długu stan zadłużenia znajdzie się poniżej limitu i Departament Skarbu będzie mógł wyemitować nowe obligacje. Jeśli rynki finansowe (oraz FED) będą pozwalać na rolowanie amerykańskiego długu to Departament Skarbu zdoła uniknąć zdarzenia kredytowego nawet miesiące po 2 sierpnia 2011 roku.

Anonimowi pracownicy Departamentu Skarbu już teraz informują, że obsługa długu będzie priorytetem po 2 sierpnia, czemu trudno się dziwić biorąc pod uwagę konsekwencje zdarzenia kredytowego w USA.

Oczywiście, rząd amerykański ma inne zobowiązania, takie jak pensje pracowników federalnych, płatności dla usługodawców i dostawców i tak dalej. Nie wywiązanie się z tych zobowiązań nie będzie jednak zdarzeniem kredytowym a rosnąca ich suma nie będzie powiększać zadłużenia objętego limitem zadłużenia ponieważ limit zadłużenia obejmuje konkretny typ zobowiązań.

To nie wszystko. Rajiv Sethi i Felix Salmon zwracają uwagę, że Departament Skarbu posiada konto w FED. Stan tego konta wyłączony jest z limitu zadłużenia ponieważ obejmuje on zdefiniowany typ długu powstałego na podstawie konkretnych przepisów (w gruncie rzeczy obligacje, bony i inny dług rządowy gwarantowany przez rząd USA). Teoretycznie więc, FED może więc udostępnić Departamentowi Skarbu… debet na koncie i realizować wpływające do FED żądania wypłaty pieniędzy. Taki stan rzeczy może trwać miesiącami. Będzie to de facto trzecia runda quantitative easing – o tyle skuteczna, że większość środków trafiać będzie do realnej gospodarki. Oczywiście FED może zneutralizować inflacyjna presję QEIII poprzez sprzedawanie na open market posiadanych zasobów amerykańskich obligacji rządowych i tym samym ‘zbierać gotówkę z rynku’. Jest oczywiście problem z konstytucjonalnością takiego rozwiązania ale nie można wykluczyć, że nie znajdzie się klauzula pozwalająca FED użyć ‘nadzwyczajnych’ środków w ‘nadzwyczajnych’ okolicznościach.

Wreszcie, słyszalne są głosy konstytucjonalistów, którzy twierdzą, że prezydent Obama może mieć prawo zignorować limit zadłużenia (ustawę) w celu realizowania klauzuli w 14 poprawce do Konstytucji, która stwierdza, że ‘amerykański dług publiczny nie powinien być kwestionowany’.

Reasumując, brak porozumienia w Kongresie w kwestii podniesienia limitu zadłużenia nie będzie oznaczać automatycznego zdarzenia kredytowego po 2 sierpnia 2011 roku. Teoretycznie, USA mogą funkcjonować bez zdarzenia kredytowego tygodnie, a nawet miesiące po 2 sierpnia. Zakładając, że uniknięcie zdarzenia kredytowego leży w interesie amerykańskiej administracji.

Najnowsze komentarze:

• Whiskeyjack – @ Trystero i Poszi
  nawiązując do pytania autora wyrazonego na końcu…
• Poszi – @karroryfer,

  AGW to nie jest teoria, tylko zestaw teorii. Można to…

• ktos – Ja mam pytanie luźno zwiazane z tematem: Zakładajac że zostanie…
• karroryfer – Nie jestem specjalistą od AGW ale mam jednak uwagę (do…
• xxx – @Mergiel
  Przy prywatyzowaniu wspólnego pastwiska też mogą się znaleźć hodowcy, którzy…
• Mergiel – To jest problem wspólnego pastwiska, którego nie da się sprywatyzować:…

Sytuacja polityczna w USA nie pozwala na sensowne prognozowanie tego czy w USA dojdzie do technicznego zdarzenia kredytowego (technical default) czy nie. Inwestorzy na Intrade zakładają 10% prawdopodobieństwo podniesienia limitu długu do 31 lipca 2011 i 75% prawdopodobieństwo podniesienia limitu długu do 31 sierpnia 2011 roku.

Dużo większe jest prawdopodobieństwo obniżenia ratingu kredytowego USA z AAA. Standard & Poor’s ocenia, że istnieją 50% prawdopodobieństwo obniżenia ratingu USA w najbliższych trzech miesiącach. Jakie będą tego konsekwencje?

To zależy od reakcji instytucji finansowych. Utrata przez USA ratingu AAA wstrząśnie globalnym rynkiem finansowym ponieważ amerykańskie papiery skarbowe stanowią 59% wszystkich obligacji skarbowych z ratingiem AAA. Pozostałe 41% przypada na:

• Niemcy – 10%
• Francja – 9%
• Wielka Brytania – 8%
• Kanada – 5%
• Australia, Austria, Holandia, Luksemburg, Szwajcaria, Norwegia, Dania, Szwecja, Finlandia, Singapur i Hong Kong – 9%

Największe rynki obligacji skarbowych pokazuje poniższe zestawienie:

Za Nomura

Utrata przez USA ratingu AAA nie musi jednak oznaczać zmasowanej wyprzedaży amerykańskich obligacji i wzrostu ich rentowności. Pokazuje to przykład Japonii, która rating AAA utraciła w 2001 roku. Co działo się z rentownością japońskich obligacji?

Za Market Beat

Tak więc utrata przez USA ratingu AAA nie musi oznaczać wyprzedaży na rynku obligacji. Tym bardziej, że sytuacja na rynku wskazuje, że amerykańskie obligacje są traktowane przez inwestorów jako bezpieczna przystań na wypadek obniżenia ratingu lub technicznego zdarzenia kredytowego – tak uważa Thomas Simons z Jefferies & Co. Dziś, przy 2% spadku indeksu S&P 500 rentowność 10 – letnich obligacji wzrosła o 2 punkty bazowe do poziomu 2,98%.

Z technicznego punktu widzenia, obniżenie ratingu USA może wywołać największe wstrząsy na rynku repo, sektorze funduszy rynku pieniężnego i rynkach kredytowych, na których amerykańskich obligacji używano jako zabezpieczenia. W tym jednak przypadku kluczowe znaczenie będzie mieć reakcja uczestników rynku, w tym Rezerwy Federalnej oraz izb obrachunkowych. Jeśli bank centralny zapewni płynność a standardy wyceny zabezpieczeń zostaną obniżone to utrata ratingu AAA może nie wywołać poważnych reperkusji. Wszystko zależy od tego z jakim sentymentem rynki podejdą do tej decyzji.

Dużo poważniejsze konsekwencje może mieć techniczne zdarzenie kredytowe.

Najnowsze komentarze:

• Whiskeyjack – @ Trystero i Poszi
  nawiązując do pytania autora wyrazonego na końcu…
• Poszi – @karroryfer,

  AGW to nie jest teoria, tylko zestaw teorii. Można to…

• ktos – Ja mam pytanie luźno zwiazane z tematem: Zakładajac że zostanie…
• karroryfer – Nie jestem specjalistą od AGW ale mam jednak uwagę (do…
• xxx – @Mergiel
  Przy prywatyzowaniu wspólnego pastwiska też mogą się znaleźć hodowcy, którzy…
• Mergiel – To jest problem wspólnego pastwiska, którego nie da się sprywatyzować:…

We wtorek na blogu Daily Chart na stronach The Economist opublikowano interesujące zestawienie pokazujące ciężar długu rządowego (rządu centralnego) w oparciu o wskaźniki zadłużenia i sytuacji budżetowej. Państwa ułożono w rankingu na podstawie pozycji w pierwszych trzech wskaźnikach:

Polska znajduje się w połowie stawki, za Węgrami a przed Czechami (ranking od najbardziej ‘ciężkiego’ długu do najbardziej ‘lekkiego’). Ranking otwiera Japonia, Irlandia i UK a zamyka Szwajcaria, Finlandia i (zmierzająca ku nieuchronnego upadkowi) Szwecja.

Pierwsza kolumna przedstawia dostosowany o cykl koniunkturalny deficyt pierwotny rządu centralny. Deficyt pierwotny (lub nadwyżka) to deficyt po odjęciu kosztów obsługi istniejącego długu. Ten wskaźnik dostosowuje się o cykl koniunkturalny – na podstawie danych historycznych modyfikuje się dochody i wydatki rządowe przez parametr wynikający z pozycji gospodarki w cyklu koniunkturalnym (dochody rządu są wyższe w okresie boomu niż w okresie recesji, odwrotna sytuacja możne mieć miejsce w przypadku wydatków – zwłaszcza przy istnieniu automatycznych stabilizatorów).

To jedyny niepokojący wskaźnik dla Polski. Polski rząd operuje w tej chwili na pierwotnym deficycie (dostosowanym o cykl koniunkturalny) na poziomie 3,5%. To oznacza, że bez strukturalnej reformy fiskalnej (bez reformy struktury wydatków i dochodów) odzyskanie równowagi budżetowej w Polsce jest niemożliwe.

W tej kategorii nieźle wypadają Włochy i Grecja, fatalnie: USA, Japonia i UK.

Druga kolumna prezentuje dług rządu centralnego netto. Dług netto oblicza się odejmując od długu brutto płynne aktywa finansowe znajdujące się w posiadaniu rządu. Proszę zwrócić uwagę, że nie jest to cały majątek, którym dysponuje rząd lecz jedynie płynne aktywa: gotówka i depozyty, rezerwy walutowe, udzielone pożyczki oraz udziały w przedsiębiorstwach (według jednej definicji: udziały w przedsiębiorstwach, których akcje podlegają publicznemu obrotowi). Tutaj z kolei zauważyć można problemy Włoch, Grecji i Japonii oraz ekspozycję tych państw na wzrost rentowności długu. Proszę zwrócić uwagę na sytuację państw skandynawskich.

Trzecia kolumna przedstawia różnicę pomiędzy prognozowanym na lata 2011-2012 wzrostem nominalnego PKB a przeciętną rentownością (ważoną zapadalnością) długu rządowego. Dodatni wynik oznacza, że rząd pożycza taniej niż rozwija się gospodarka (a więc jego baza podatkowa). To ma kluczowe znaczenie przy ocenie przyszłej dynamiki zadłużenia. Ta kolumna najwyraźniej pokazuje tragiczną sytuację PIIGS.

Proszę zwrócić uwagę na jeszcze jeden szczegół. Teoretycznie, sądząc na podstawie wskaźników, sytuacja Japonii, USA i Wielkiej Brytanii wydaje się dużo bardziej poważna niż sytuacja niektórych państw PIIGS. Dlaczego więc rynek zdecydowanie bardziej obawia się o stabilność finansową Włoch czy Hiszpanii? Myślę, że istotne są trzy czynniki. Dla Japonii ważna jest struktura zadłużenia, które jest w znakomitej większości wewnętrzne. W przypadku USA kluczowe znaczenie ma status dolara jako waluty rezerwowej. W przypadku wszystkich trzech państw istotne wydają się kompetencje w polityce monetarnej, którą państwa PIIGS oddały Europejskiemu Bankowi Centralnemu. Kompetencje te wynikają oczywiście z posiadania własnej waluty i banku centralnego.

Najnowsze komentarze:

• Whiskeyjack – @ Trystero i Poszi
  nawiązując do pytania autora wyrazonego na końcu…
• Poszi – @karroryfer,

  AGW to nie jest teoria, tylko zestaw teorii. Można to…

• ktos – Ja mam pytanie luźno zwiazane z tematem: Zakładajac że zostanie…
• karroryfer – Nie jestem specjalistą od AGW ale mam jednak uwagę (do…
• xxx – @Mergiel
  Przy prywatyzowaniu wspólnego pastwiska też mogą się znaleźć hodowcy, którzy…
• Mergiel – To jest problem wspólnego pastwiska, którego nie da się sprywatyzować:…

Mam wrażenie, że w ostatnim czasie rynki finansowe coraz bardziej przypominają popularne media w ‘gonieniu’ od jednego gorącego tematu do następnego. W tym tygodniu w świetle jupiterów znalazły się Włochy, przede wszystkim ze względu na sytuację fiskalną. W centrum zainteresowania jest włoski dług państwowy.

Pod względem wartości długu w miliardach dolarów, włoski rynek obligacji tworzy trzeci największy rynek na świecie, za USA i Japonią a przed Niemcami czy Francją. Dług Włoch przekracza 2 biliony dolarów:

Za Bank of America Merrill Lynch

Około 55% włoskiego długu państwowego znajduje się w posiadaniu podmiotów spoza Włoch. Z tej puli około 260 mld USD przypada na sektor bankowy. Największą ekspozycję na włoski dług publiczny (poza włoskimi bankami) mają banki we Francji (98 mld USD) i Niemczech (51 mld USD). Ekspozycja globalnego sektora bankowego na włoski dług publiczny jest większa niż ekspozycja na dług publiczny pozostałych państw PIIGS, a więc Grecji, Hiszpanii, Irlandii i Portugalii.

Całość ekspozycji sektora bankowego na włoski dług publiczny, sektora finansowego i prywatny szacuje się na 870 mld USD. Z tej puli najwięcej przypada na banki francuskie (393 mld USD) i niemieckie (162 mld USD):

Za Collins Stewart

Dla porównania tabela pokazująca ekspozycję zagranicznych banków na zadłużenie Grecji, Hiszpanii, Irlandii i Portugalii.

Za Collins Stewart

Potrzeby pożyczkowe sektora publicznego we Włoszech są gigantyczne. W latach 2011-2013 mają wynieść 460 mld euro. To tym bardziej istotne, że oprocentowanie włoskich obligacji powoli zbliża się do poziomu, w którym zarządzanie włoskim zadłużeniem stanie się niemożliwe:

Za Bank of America Merrill Lynch

Krótko mówiąc, ewentualne zdarzenie kredytowe we Włoszech zmieni bieg historii strefy euro.Najnowsze komentarze:

• Whiskeyjack – @ Trystero i Poszi
  nawiązując do pytania autora wyrazonego na końcu…
• Poszi – @karroryfer,

  AGW to nie jest teoria, tylko zestaw teorii. Można to…

• ktos – Ja mam pytanie luźno zwiazane z tematem: Zakładajac że zostanie…
• karroryfer – Nie jestem specjalistą od AGW ale mam jednak uwagę (do…
• xxx – @Mergiel
  Przy prywatyzowaniu wspólnego pastwiska też mogą się znaleźć hodowcy, którzy…
• Mergiel – To jest problem wspólnego pastwiska, którego nie da się sprywatyzować:…