Powszechnie zakłada się, że w transakcjach na rynkach kapitałowych uczestniczą  inwestorzy podejmujący racjonalne decyzje (co oczywiście nie oznacza, że słuszne), którzy jako całość efektywnie wyznaczają wartość poszczególnych aktywów finansowych. Tyle teoria. Teraz praktyka.

Jak wspomniałem w poprzednim tekście, w piątek 27 marca sąd ogłosił upadłość likwidacyjną KHS Krosna SA. Zarząd spółki zwrócił się o ogłoszenie upadłości z możliwością układu. Sąd uznał, że Krosno nie ma szans na restrukturyzację i optymalnym rozwiązaniem będzie likwidacja majątku spółki. Cytuję za PAP: Sąd oparł się o opinie biegłego, który badał możliwość zawarcia układu zaproponowanego przez zarząd KHS Krosno. Biegły uznał, że w obecnych warunkach nie ma możliwości zawarcia układu i nie ma możliwości restrukturyzacji przedsiębiorstwa.

Nieoficjalnie wiadomo, że zobowiązania i zadłużenie huty wynoszą 282 mln zł i przekraczają wartość aktywów.

Likwidacja majątku polega na jego wyprzedaży w celu zgromadzenia środków na zaspokojenie roszczeń wierzycieli. Dopiero po zaspokojeniu roszczeń WSZYSTKICH wierzycieli możliwy jest podział pozostałego majątku pomiędzy akcjonariuszy. Jeśli zobowiązania Krosna przekraczają wartość aktywów, to nie może być mowy o tym by akcjonariusze otrzymali jakiekolwiek pieniądze. Stąd można wyciągnąć oczywisty wniosek o teoretycznej wartości akcji Krosna.

Mimo oczywistości powyższych faktów w czasie piątkowej sesji właściciela zmieniło (zapewne wielokrotnie) prawie 35 mln akcji Krosna, ponad 90% wszystkich wyemitowanych akcji. Łączna wartość obrotu przekroczyła 20 mln złotych. Po cenie zamknięcia (20 groszy) rynek wycenia Krosno na około 8 mln złotych.

Podkreślę to: firmę, postawioną w stan upadłości likwidacyjnej, której zobowiązania przekraczają wartość aktywów rynek wycenia na 8 mln złotych. Cokolwiek by nie powiedzieć o tym rynku z pewnością nie jest on efektywny.

Naturalnie decyzję sądu można zaskarżyć, co już zapowiedziała grupa drobnych inwestorów, którzy stali się długoterminowymi udziałowcami Krosna po nieudanej spekulacji na tym walorze i tuż po tym odkryli w sobie patriotyczny obowiązek ratowania legendarnej huty szkła. Być może część aktywów Krosna nie jest wycenia zgodnie z ich rynkową wartością – mam na myśli część nieruchomości.

Ale z drugiej strony likwidacja majątku Krosna ma odbywać się w czasie kryzysu koniunktury, w czasie, w którym wycena wszelkich aktywów, zwłaszcza majątku produkcyjnego jest zaniżona. Po drugie, majątek Krosna będzie likwidowany, co wskazuje, że zostanie wyceniony poniżej rynkowej wartości. Po trzecie, negatywna wartość transakcji opcyjnych Krosna zapewne znacznie wzrosła od 31 grudnia 2008 roku, wraz ze spadkiem kursu złotego.

Dlaczego więc inwestorzy gotowi są płacić 20 groszy za akcje Krosna, a rynek wycenia spółkę na 8 mln? Najprostsza odpowiedź brzmi: ponieważ inwestorzy nie są racjonalni, a rynek nie jest efektywny. Bardziej skomplikowana odpowiedź mogłaby szukać prób wyjaśnienia tej sytuacji w formowaniu się spółdzielni, która zechce jeszcze raz ‘podbić’ cenę akcji Krosna. Przeszkodzić jej w tym może przeniesienie notowań na system notowań jednolitych (2 fixingi) co WGPW ma zwyczaju robić ze spółkami, co do których ogłoszono upadłość.

Najnowsze komentarze:

• Poszi – @karroryfer,

  AGW to nie jest teoria, tylko zestaw teorii. Można to…

• ktos – Ja mam pytanie luźno zwiazane z tematem: Zakładajac że zostanie…
• karroryfer – Nie jestem specjalistą od AGW ale mam jednak uwagę (do…
• xxx – @Mergiel
  Przy prywatyzowaniu wspólnego pastwiska też mogą się znaleźć hodowcy, którzy…
• Mergiel – To jest problem wspólnego pastwiska, którego nie da się sprywatyzować:…
• Jankomuzykant – @Trystero

  „AGW jest poważnie traktowane i udowodniony (nie będę dyskutował o…

Postanowiłem przybliżyć czytelnikom dwa pojęcia kluczowe dla współczesnej teorii rynków finansowych na przykładzie tego co wczoraj działo się na warszawskiej giełdzie z akcjami Krośnieńskich Hut Szkła Krosno SA. Spółką tą zajmowałem się już na blogu – w kontekście niezwykle zagadkowego wyprzedania na rynku dużego pakietu akcji Krosna przez największego akcjonariusza spółki na kilka dni przed złożeniem przez spółkę wniosku o upadłość. Naturalnie, dochodzenie prowadzone w tej sprawie przez KNF, o ile takie dochodzenie istnieje, nie przyniosło na razie żadnych rezultatów. Nie tym jednak będę się dziś zajmował.

W piątek sąd wydał decyzję w sprawie wniosku zarządu Krosna o ogłoszenie upadłości z możliwością zawarcia układu. Sąd podjął decyzję odmowną i ogłosił upadłość likwidacyjną Krosna. Data rozprawy znana była od dłuższego czasu. Nie trzeba też ponadprzeciętnych zdolności intelektualnych by domyśleć się, że decyzja sądu powinna mieć fundamentalne znaczenie dla spółki i jej akcjonariuszy. Sąd decydował ‘o być albo nie być’ Krosna.

Mimo to, giełda nie uznała za stosowne zawiesić handlu akcjami spółki Krosno w piątek 27 marca 2009 roku. Doprawdy nie mogę znaleźć żadnych racjonalnych powodów wyjaśniających dlaczego nie zawieszono obrotu akcjami Krosno. W piątek akcjami Krosna handlowano więc normalnie – choć normalny handel to nie był.

Patologia piątkowego handlu na akcjach Krosna polegała na tym, że inwestorzy posiadali nierówny dostęp do informacji związanych z posiedzeniem sądu. Złamano więc jeden z kluczowych elementów systemu publicznego obrotu akcjami. Informację o ogłoszeniu upadłości likwidacyjnej jako pierwszy podał regionalny portal nowiny24.pl. Była 10:39, a akcjami Krosna handlowano po 50-51 groszy (co dawało kapitalizację Krosna na poziomie 19 mln złotych). Od godziny 11 kurs Krosna zaczął gwałtownie spadać. O 12:08 informacja o decyzji sądu pojawiła się na stronach parkiet.com. Akcje Krosna kosztowały już 30% mniej niż na otwarciu notowań. Gdy wiadomość o upadłości likwidacyjnej Krosna podawał portal giełdowy pb.pl akcje Krosna kosztowały 35-36 groszy. Była godzina 12:50. Godzinę później, za Informacyjną Agencją Radiową, wiadomość o upadłości Krosna podał portal bankier.pl. Oficjalna wiadomość w serwisie Polskiej Agencji Prasowej pojawiła się dopiero o 14:15. Akcje Krosna kosztowały wtedy około 26 groszy, a więc 50% ceny z początku dnia. Zarząd Krosna kluczową dla akcjonariuszy spółki informację podał o 15:21, gdy cena akcji wynosiła poniżej 20 groszy.

Myślę, że poniższy wykres notowań Krosna z piątku 27 marca 2009 z zaznaczonymi momentami podania informacji o upadłości likwidacyjnej Krosna przez wybrane media dobrze wyjaśnia znaczenie szybkiego dostępu do informacji i zachowania równego dostępu do informacji przez wszystkich uczestników rynku.

Za akcje.net

Co z tego wszystko wynika? Po pierwsze, jeśli na giełdzie nie jest zachowana zasada równego dostępu do informacji to giełda zaczyna przypominać kasyno. Po drugie, zapewnienie sobie szybkiego dostępu do danych to ważny składnik sukcesu na rynku akcyjnym. Przypomina mi się tu legendarne pytanie z forum inwestorskiego: czy mogę uprawiać day trading dysponując notowaniami opóźnionymi o 15 minut? Po trzecie, w odniesieniu do polskiej giełdy i polskich spółek – zarząd spółki jawi się jako ostatni podmiot zainteresowany przekazaniem szybkich i rzetelnych informacji o kondycji kierowanej przez siebie firmy.

Nie handlowałem akcjami spółki Krosno SA w piątek 27 marca 2009 roku ani od momentu napisania poprzednich tekstów o sytuacji w tej firmie.

Najnowsze komentarze:

• Poszi – @karroryfer,

  AGW to nie jest teoria, tylko zestaw teorii. Można to…

• ktos – Ja mam pytanie luźno zwiazane z tematem: Zakładajac że zostanie…
• karroryfer – Nie jestem specjalistą od AGW ale mam jednak uwagę (do…
• xxx – @Mergiel
  Przy prywatyzowaniu wspólnego pastwiska też mogą się znaleźć hodowcy, którzy…
• Mergiel – To jest problem wspólnego pastwiska, którego nie da się sprywatyzować:…
• Jankomuzykant – @Trystero

  „AGW jest poważnie traktowane i udowodniony (nie będę dyskutował o…

Zdzisław Sawicki, główny akcjonariusz spółki Krosno SA, który na kilka dni przed podaniem przez zarząd tej spółki informacji o stratach na rynku walutowym sięgających 38 mln złotych i złożeniu do sądu wniosku o ogłoszenie upadłości z możliwością układu, wyprzedał na rynku 65% posiadanych przez siebie akcji i zmniejszył zaangażowanie z Krośnie z 52% do 18%, udzielił wywiadu gazecie giełdowej Parkiet, w którym starał się oczyścić z zarzutów o insider trading. Ponieważ poświęciłem działaniom Pana Sawickiego dwa teksty czuję się zobowiązany do skomentowania tego wywiadu, który pochodzi z piątku 5 lutego 2009 roku.

Już sam tytuł tekstu w Parkiecie zmusza do zadania pytania o inteligencję dziennikarza lub Zdzisława Sawickiego. Manipulowałem? Nie, traciłem. (to tytuł z wydania papierowego) Drodzy Państwo, jak mawiał mój dziadek, jedno nie przeszkadza drugiemu. Do stwierdzenia zaistnienia przestępstwa polegającego na manipulacji kursem akcji lub wykorzystania informacji poufnych nie jest konieczne udowodnienie, że podejrzany odniósł materialne korzyści z tego procederu.

Dlatego zupełnie nie rozumiem, dlaczego Zdzisław Sawicki tłumaczy się w poniższy sposób: Moje transakcje były wymuszone sytuacją zewnętrzną, a poza tym nic nie zyskałem na sprzedaży. Proszę pamiętać, że akcje Krosna kupowałem w 1999 roku, płacąc za każdą 4,2 zł. To, że Zdzisław Sawicki stracił bardzo dużo pieniędzy na akcjach Krosna (sprzedawał je po około 57 groszy) może potwierdzać fakt, że jest raczej słabym inwestorem, ale w żaden sposób nie pomaga w odparciu zarzutów o wykorzystanie informacji poufnych. Tym bardziej, że po opublikowaniu feralnych komunikatów cena akcji Krosna spadła poniżej 40 groszy, a więc Zdzisław Sawicki zyskał na sprzedaniu akcji Krosna przed podaniem przez spółkę informacji o stratach i wniosku o upadłość. Teoretycznie, zyskał około 30%.

Zupełnie nietrafione jest też inne tłumaczenie Sawickiego: To też nie jest dobry początek współpracy, a zawiadomienie (o podejrzeniu wykorzystaniu informacji poufnych, jakie złożyli drobni inwestorzy do prokuratury – T.) jest bezzasadne, bo już od ponad pół roku nie jestem członkiem rady nadzorczej spółki. Zdzisław Sawicki zdaje się zapominać, że zakaz wykorzystywania informacji poufnych obowiązuje każdego kto posiada informacje poufne i wiedział lub przy dołożeniu należytej staranności mógł się dowiedzieć, że jest to informacja poufna (ustawa o obrocie instrumentami finansowymi za blogiem Lege Artis).

Zostawmy na chwilę Zdzisława Sawickiego i rozważmy taką sytuację. Przechodzicie Państwo pod otwartym oknem biura prezesa zarządu spółki giełdowej. Słyszycie jak euforycznie wykrzykuje on: ‘Hurra, mamy ten kontrakt stulecia. Umowa na 2 miliardy. Będzie super!’ Właśnie weszliście Państwo w posiadanie informacji poufnej. Jeśli pobiegniecie Państwo do domu i złożycie zlecenia kupna akcji tej spółki zanim ogłosi ona publicznie informacje o zdobyciu kontraktu stulecia, to dopuścicie się Państwo wykorzystania informacji poufnych i teoretycznie podlegać będziecie sankcji karnej. Teoretycznie, ponieważ niezwykle trudno będzie udowodnić, że Państwo znaliście tę informację w chwili składania zlecenia. Ale wyobraźmy sobie, że jakiś turysta nagrał na kamerze video z dźwiękiem, jak Państwo pod oknem biura prezesa słyszą krzyki prezesa i przesłał to nagranie do prokuratury. Mogłoby być ciężko.

Rozważmy inny, prawdziwy, nie wymyślony przykład. Kilka dni temu Barry Ritholtz podał na blogu zapis rozmowy pomiędzy prezesem Bear Stearns a ważnym dla tego brokera klientem (przy okazji polecam tę rozmowę – stanowi kolejny kamyczek do ogródka etyki biznesowej Wall Street):

(Alan Schwartz, Bear Stearns CEO) Well, Jim, we really appreciate your business and your staying with us. I’d like you to think about going on CNBC tomorrow morning, on Squawk Box, and telling everybody you still are a client, you have money on deposit, and everything’s fine.

( Jim Chanos, manager funduszu) Alan, how do I know everything’s fine? Is everything fine?

( AS) Jim, we’re going to report record earnings on Monday morning.

( JC) Alan, you just made me an insider. I didn’t ask for that information, and I don’t think that’s going to be relevant anyway. Based on what I understand, people are reducing their margin balances with you, and that’s resulting in a funding squeeze.

W tym rzecz! Jedyną istotną informacją przy ustaleniu tego czy ktoś dopuścił się handlu z wykorzystaniem informacji poufnych jest to czy był w posiadaniu informacji poufnych. Jeśli Zdzisław Sawicki w chwili zbywania 65% pakietu należących do niego akcji wiedział o problemach Krosna na rynku walutowym, to dopuścił się insider tradingu. Dlatego tak ważne znaczenie ma szybkość działania organów nadzorczych i prokuratury. Dowody posiadania informacji poufnych (emaile, smsy, faxy) można w miarę szybko zniszczyć.

Proszę zwrócić uwagę na jeszcze jeden cytat z wywiadu z Sawickim: Sawicki wciąż ma swoich reprezentantów w radzie nadzorczej. Czy wobec tego będzie próbował wyciągnąć konsekwencje wobec zarządu? – Na razie nie chcę tego komentować. Jest za wcześnie na takie deklaracje. Po komunikacie o problemach z opcjami jeszcze nie rozmawiałem z zarządem – mówi Sawicki. Po pierwsze, Sawicki ma swoich przedstawicieli w Radzie Nadzorczej, a więc fakt, że osobiście nie jest członkiem Rady Nadzorczej niewiele zmienia w jego sytuacji jeśli któryś z jego przedstawicieli poinformował go o problemach Krosna. Po drugie, czy czytelnicy bloga nie uważają, że stosunek Sawickiego, inwestora, który stracił wiele milionów wskutek nieodpowiedzialnych działań zarządu,  do tegoż zarządu jest podejrzanie pobłażliwy? Żadnych konsekwencji wobec zarządu? Wyjątkowo wielkoduszny jest Zdzisław Sawicki jak na człowieka, zmuszonego przez banki redukować swoje zaangażowanie na giełdzie wskutek spadku wartości zabezpieczeń (także akcji Krosna).

Do tematu Krosna powrócę wkrótce. Tymczasem chciałbym dorzucić dwa grosze do dyskusji o tym, kto mógł wiedzieć o zaangażowaniu Krosna na rynku transakcji walutowych. Cytat z artykułu Parkietu z 07.08.2008: Poza tym producent szkła zabezpiecza się przed zmianami kursu. Głównie dzięki temu dało się uzyskać ponad 8,6 mln zł przychodów z działalności finansowej (ponad 7 mln zł z transakcji zabezpieczających) i osiągnąć pozytywny wynik netto. Czysty zarobek wyniósł 1,07 mln zł, wobec 0,8 mln zł w I półroczu ubiegłego roku.

Najnowsze komentarze:

• Poszi – @karroryfer,

  AGW to nie jest teoria, tylko zestaw teorii. Można to…

• ktos – Ja mam pytanie luźno zwiazane z tematem: Zakładajac że zostanie…
• karroryfer – Nie jestem specjalistą od AGW ale mam jednak uwagę (do…
• xxx – @Mergiel
  Przy prywatyzowaniu wspólnego pastwiska też mogą się znaleźć hodowcy, którzy…
• Mergiel – To jest problem wspólnego pastwiska, którego nie da się sprywatyzować:…
• Jankomuzykant – @Trystero

  „AGW jest poważnie traktowane i udowodniony (nie będę dyskutował o…

Wczoraj, na głównym parkiecie warszawskiej giełdy zawiał wiatr historii. Inwestorzy reagowali na piątkowe informacje o tym, że dwie spółki, które wkroczyły na WGPW w 1991 roku mają olbrzymie problemy i mogą nie doczekać giełdowej pełnoletniości.

Krosno było jedną z 5 spółek, które notowano, na pierwszej, historycznej sesji WGPW w kwietniu 1991 roku. Pozostałe firmy to Tonsil, Próchnik, Exbud i Kable. Swarzędz był szóstą spółką notowaną na warszawskiej giełdzie. Z tej szóstki, Tonsil ogłosił upadłość kilka lat temu, Exbud został przejęty przez Skanska i wycofany z giełdy. Pozostała czwórka ciągle jest na WGPW, ale sytuacja Krosna i Swarzędza jest bardzo trudna (nienajlepsza jest też kondycja Próchnika).

Wczoraj cena akcji Krosna, które złożyło wniosek o upadłość z możliwością układu, po zanotowaniu 38 mln strat na kontraktach walutowych (dziś, te straty są najprawdopodobniej dużo wyższe) spadła o 21% do poziomu 37 groszy. Rynkowa kapitalizacja firmy wynosi około 14 mln złotych. Notowania Swarzędza, którego zarząd zwołał Nadzwyczajne Walne Zgromadzenie Akcjonariuszy (NWZA), które ma rozpatrzyć wniosek o likwidację spółki, obniżyły się o 62% do poziomu 5 groszy, co oznacza, że rynkowa wartość Swarzędza nie przekracza 9 mln złotych.

W tym historycznym momencie, warto zwrócić uwagę na kilka faktów. Zacznę od Swarzędza. Parkiet poinformował, że w czasie swojej giełdowej kariery firma 9 razy zwróciła się do inwestorów po pieniądze, zbierając z rynku około 200 mln złotych. Prezesi, wiceprezesi i członkowie rad nadzorczych Swarzędza mogą się ze mną nie zgodzić, ale po przeczytaniu ostatniego komunikatu zarządu Swarzędza można powiedzieć, że pieniądze te zostały wyrzucone w błoto. Fragment komunikatu: Zarząd Swarzędz Meble S.A. informuje, iż po dokonaniu bardzo szczegółowych analiz sytuacji rynkowej oraz sytuacji Spółki, a także możliwości dalszych działań, w tym kontynuowania działalności i osiągania pozytywnych efektów w przewidywalnej przyszłości, w dniu 30.01.2009 r. podjął decyzję o zwołaniu na dzień 10 marca 2009 r. Nadzwyczajnego Walnego Zgromadzenia w celu podjęcia uchwały o rozwiązaniu Spółki po przeprowadzeniu jej likwidacji.

To prawdziwa tragedia polskiego rynku kapitałowego, przede wszystkim akcyjnego. Jest on zdegenerowany. Zamiast służyć jako platforma dzięki, której zdolni i pracowici przedsiębiorcy pozyskują kapitał by rozwijać swoje firmy zamienia się często w podejrzane targowisko, na którym nieudolni prezesi niemal wyłudzają od chciwych i nierozsądnych inwestorów pieniądze służące podtrzymywaniu ich niekonkurencyjnych firm przy życiu. W tym celu często sięga się po takie środki jak śmieciowe emisje z prawem poboru. Trudno wskazać bezpośredniego winnego takiej sytuacji. Winni są naturalnie inwestorzy wkładający swoje pieniądze w beznadziejne przedsięwzięcia, powierzający swój kapitał ludziom, za którymi ciągnie się pasmo porażek biznesowych. Proszę zwrócić uwagę na porównanie stopy zwrotu z inwestycji w Swarzędz i w WIG, które Grzegorz Zalewski zamieścił na swoim blogu.

Ale jakież pretensje można mieć do zwykłych inwestorów jeśli okazuje się, że głównym akcjonariuszem Swarzędza jest BZ WBK AIB Asset Management S.A. zarządzające między innymi funduszami Arka, które zgodnie z danymi gpwinfostrefa.pl posiada 25% udział w kapitale Swarzędza? Być może więc jakiś błąd popełniły władze giełdy i instytucje nadzorcze, z jednej strony zaniedbując działalność edukacyjną, z drugiej strony nie wyznaczając sankcji dla podmiotów decydujących się na śmieciowe emisje. Można znaleźć wiele przykładów nieudolnie zarządzanych firm, funkcjonujących jak socjalistyczne skanseny, egzystujących tylko dzięki pieniądzom z kolejnych emisji akcji. To kolejny gwóźdź do trumny teorii efektywnego rynku i racjonalnych zachowań.

W przypadku Swarzędza warto zwrócić uwagę na inną informację. Od 9 stycznia, spółka trzykrotnie informowała o sprzedaży akcji przez osoby posiadające dostęp do informacji poufnych. Łącznie sprzedały one w styczniu 2009 roku 1 347 900 akcji Swarzędza. Być może więc jest to kolejna sprawa dla Komisji Nadzoru Finansowego.

Najnowsze komentarze:

• Poszi – @karroryfer,

  AGW to nie jest teoria, tylko zestaw teorii. Można to…

• ktos – Ja mam pytanie luźno zwiazane z tematem: Zakładajac że zostanie…
• karroryfer – Nie jestem specjalistą od AGW ale mam jednak uwagę (do…
• xxx – @Mergiel
  Przy prywatyzowaniu wspólnego pastwiska też mogą się znaleźć hodowcy, którzy…
• Mergiel – To jest problem wspólnego pastwiska, którego nie da się sprywatyzować:…
• Jankomuzykant – @Trystero

  „AGW jest poważnie traktowane i udowodniony (nie będę dyskutował o…

Zdaję sobie sprawę, że długość poprzedniego tekstu mogła zniechęcić niektórych czytelników do dobrnięcia do jego końca. Z drugiej strony doskonale rozumiem znaczenie obrazu w przekazywaniu wiadomości, dlatego nałożyłem najważniejsze wydarzenia związane ze Zdzisławem Sawickim, Krosnem i transakcjami walutowymi na wykres Krosna od października 2008 roku do końca stycznia 2009 roku.

Przy okazji zaznaczyłem okresy ‘skupowania’ akcji przez Sawickiego i okres ‘wyprzedawania’ akcji przez Sawickiego. Myślę, że ten rysunek pomoże przekonać się jak niezwykle przypadkowym przypadkiem była wyprzedaż przez głównego akcjonariusza Krosna 65% posiadanych akcji na kilka dni przed złożeniem wniosku o upadłość przez zarząd kontrolowanej przez niego spółki.

W tym miejscu warto zauważyć, że 19 i 20 stycznia renegocjowano dwie umowy kredytowe z bankami: Handlowym i PKO. Ważne, przynajmniej z punktu widzenia prokuratora, powinno być wydarzenie z 30 grudnia 2008 roku: dyrektor finansowo-ekonomiczny rezygnuje z prokury. Zastanawia mnie dlaczego Pan Mirosław Serwatka zrezygnował z tych szczególnych uprawnień tuż przed końcem roku.

Od strony prawnej problem przedstawił Olgierd Rudak na swoim blogu. Odsyłam tam osoby zainteresowane definicją insider tradingu i stanowiskiem polskiego prawa w tej kwestii.Najnowsze komentarze:

• Poszi – @karroryfer,

  AGW to nie jest teoria, tylko zestaw teorii. Można to…

• ktos – Ja mam pytanie luźno zwiazane z tematem: Zakładajac że zostanie…
• karroryfer – Nie jestem specjalistą od AGW ale mam jednak uwagę (do…
• xxx – @Mergiel
  Przy prywatyzowaniu wspólnego pastwiska też mogą się znaleźć hodowcy, którzy…
• Mergiel – To jest problem wspólnego pastwiska, którego nie da się sprywatyzować:…
• Jankomuzykant – @Trystero

  „AGW jest poważnie traktowane i udowodniony (nie będę dyskutował o…